臺灣博碩士論文加值系統

Lee & Swaminathan在1998年提出，除了考量以前期報酬率為基礎的價格動量（price momentum）外，若也能將前期周轉率之高低同時納入考慮，便可以同時判斷出證券市場上過度反應與反應不足之股票，並可改善投資策略之績效。此觀念相當新穎並頗能貼切市場，且有別於過去僅以前期報酬率為組合建構基礎之投資策略。本研究採用其方法，目的是要找出台灣股票市場價格動量與周轉率之關係，同時判斷出正被市場高估與低估之股票，並依此形成策略，以提高投資績效。
本文以民國64年1月至87年10月在台灣證券交易所上市之普通股為研究對象，以乘積法計算個別股票之報酬，並依此建構贏家與輸家組合。再依每個組合內個別股票周轉率之高低將組合細分，並以買進持有法計算每個組合之報酬率。實證分析結果如下：
一、僅以前期報酬率為基礎之簡單動量策略一年可獲取5~7％之異常報酬。此異常報酬在第一年後就開始出現反轉，且反轉之幅度與形成期之長度呈現正相關。
二、藉由股票前期報酬率與前期周轉率，確實可判斷出股票價格動量的大小和方向-低周轉率股票其未來報酬勝過高周轉率股票，具有周轉率效果；前期贏家組合其未來報酬勝過前期輸家組合，具有價格動量效果。周轉率效果較價格動量效果顯著。
三、同時買進低周轉率贏家並賣出高周轉率輸家之早期動量策略，其績效勝過簡單動量策略；而簡單動量策略其績效又勝過買進高周轉率贏家，並同時賣出低周轉率輸家之晚期動量策略。
四、中期投資者可使用九個月或更短之形成期來建構早期策略，長期投資者可逆向操作較長形成期之晚期策略以賺取較高之異常報酬。
五、除了76~81年之異常子期間外，其他不同子期間與不同分組方式所形成之策略組合績效具有一致性。

Lee and Swaninathan proposed that using both the past return and past turnover rate as the basis of the portfolio construction can find the stocks that is overreacting and underreacting in the market, and also can increase the performance of the investment strategy, in 1998. This is a new concept and is better than the past investment strategy that use the past return as the basis of portfolio construction only. In this research, we adopt above concept to find the relation between price momentum and turnover rate in the Taiwan stock market and to discover the overreaction and underreaction stock in the market to improve the strategy performance.
Our study covers all the common stocks listed in the Taiwan Stock Exchange during the period form 1975 to 1998. The portfolios are formed on the basis of a two-way sort between past return and past turnover rate. We calculate the portfolio returns by buy and hold method. The main empirical findings are as below.
First, the simple price momentum strategy based on past stock returns can earn abnormal return by 5% to 7% each year, but will experience reversion after first year. Second, past turnover rate can predict both the magnitude and persistence of future price momentum. The return of the past low turnover rate stocks will outperform the high turnover rate stocks and the return of past winner stocks will outperform the past loser stocks. Third, early (late) stage momentum strategy of buying past low (high) turnover rate winners and selling past high (low) turnover rate losers outperforms (underperforms) a simple price momentum strategy. Fourth, the intermediate-term investor can earn more return by constructing early stage momentum strategy using formation period below 9 months. The long-term investor can construct late stage momentum strategy inversely by using longer formation period to get the higher return. And the last, besides abnormal sub-period between 1987 to 1992, the performance of the investment strategies are consistency.

目 錄
頁次
表目錄……………………………………………………………………… Ⅲ
圖目錄……………………………………………………………………… Ⅳ
第壹章 研究背景與動機…………………………………………………… 1
第一節 研究動機與背景 ……………………………………… 1
第二節 研究問題與目的 ……………………………………… 5
第三節 研究架構與流程 ……………………………………… 7
第貳章 文獻探討 ………………………………………………………… 9
第一節 國內外有關過度反應理論之文獻探討 ……………… 9
第二節 國內外有關反應不足理論之文獻探討 ……………… 11
第三節 有關成交量與報酬率關係之文獻 …………………… 15
第四節 國外有關過度反應與反應不足一致性理論之文獻探討 16
第參章 研究設計與方法 ……………………………………………………19
第一節 資料來源與處理 ……………………………………… 19
第二節 研究假設 ……………………………………………… 20
第三節 研究設計 ……………………………………………… 22
第四節 研究步驟 ……………………………………………… 24
第肆章 實證結果與分析 ………………………………………………… 32
第一節 一維簡單動量策略績效之分析 ……………………… 32
第二節 價格動量效果與周轉率效果之分析 ………………… 34
第三節 二維動量策略中之早期策略、晚期策略與一維簡單
動量策略績效之差異性分析 ……………………… 42
第四節 不同子期間與分組方式下各種效果與策略績效之一
致性分析 ……………………………………………… 50
第伍章 結論與建議 …………………………………………………… 61
第一節 結論 …………………………………………………… 61
第二節 建議 …………………………………………………… 62
參考文獻 ………………………………………………………………… 64
表 目 錄
頁次
表3.1 各種組合示意圖 …………………………………………………… 28
表4.1 不同形成期下各分類組合於組合形成日之特性 ………………… 34
表4.2 前期報酬率為分類基礎之組合報酬 ……………………………… 35
表4.3 使用前期報酬和前期周轉率為基礎之組合報酬 ………………… 39
表4.3 使用前期報酬和前期周轉率為基礎之組合報酬（續1） ………… 40
表4.3 使用前期報酬和前期周轉率為基礎之組合報酬（續2） ………… 41
表4.4 二維動量策略中之早期策略、晚期策略與一維簡單動量
策略之比較 ………………………………………………………… 44
表4.4 二維動量策略中之早期策略、晚期策略與一維簡單動量
策略之比較（續1） ……………………………………………… 45
表4.5 不同子期間與分組方式使用前期報酬和前期周轉率為基
礎之組合報酬 …………………………………………………… 55
表4.5 不同子期間與分組方式使用前期報酬和前期周轉率為基
礎之組合報酬（續1） …………………………………………… 56
表4.6 不同子期間與不同分組方式下各種策略之比較 ……………… 57
圖 目 錄
頁次
圖1.1 研究流程圖 ………………………………………………………… 6
圖3.1 動量生命週期圖 …………………………………………………… 22
圖3.2 重複期間取樣圖 …………………………………………………… 23
圖4.1 不同形成期下之一維簡單動量投資策略組合買進持有報酬 …… 36
圖4.2 早期策略、晚期策略與一維簡單動量策略績效之比較
（以3 個月之形成期為例） …………………………………………… 46
圖4.3 早期策略、晚期策略與一維簡單動量策略績效之比較
（以12個月之形成期為例） …………………………………………… 47
圖4.4 各種不同形成期之早期策略比較 ………………………………… 48
圖4.5 各種不同形成期之晚期策略比較 ………………………………… 49
圖4.6 不同期間與分組方式之簡單策略比較 …………………………… 58
圖4.7 不同期間與分組方式之早期策略比較 …………………………… 59
圖4.8 不同期間與分組方式之晚期策略比較 …………………………… 60

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