以往對於國際股市的實證研究，大都沒有考慮股票市場時間序列資料的特
性，逕以一些研究方法進行實證分析。事實上，金融市場時間序列資料，
尤其是股票市場，經很多實證文獻的研究發現，有一種波動性群聚的現象
，也就是股市報酬的條件變異數會隨著時間而變，這種現象即是所謂的異
質。因此，本研究利用對股票市場時間序列資料有很好解釋力的異質條件
變異數模型 (ARCH模型) ，來進行美國紐約、英國倫敦、日本東京、以及
香港與台灣這五個股市間報酬 (包括報酬及其變異)傳遞效果的實證研究
。此外，為了因應各國股市效率性的提升，因此選用日內(intraday)資料
進行研究，實證期間自民國80年 8月 1 日至81年12月31 日。由於同一個
交易日中台灣、日本與香港股市交易時間高度重疊，因此，我們除了探討
各國股市在交易時間不重疊情況下是否有顯著的報酬或報酬變異的傳遞效
果之外，更進一步探討日本、台灣與香港股市在同一期中因開、收盤時間
的不同、交易的先後順序，是否有更及時的傳遞效果。實證結果有以下發
現: 1.各國股市的日內報酬與隔夜報酬絕大部份均有非常顯著的異質現象
，也就是報酬的條件變異數顯著地受到前一期條件變異數與殘差平方項的
影響。 2.不論在交易時間不重疊或重疊的情況下，各國股市日內交易、
或日內部份時間交易所產生的報酬與報酬變異，只對下一個接續交易的股
市的開盤有較顯著的傳遞效果；而對下一個接續交易的股市的日內交易則
完全沒有傳遞效果。 3.美國股市對各國股市開盤均有很顯著傳遞效果。
4.在進一步實證日本、台灣與香港同期之間日內部份交易時間的報酬與報
酬變異傳遞關係後，也發現一些更顯著的關係，例如，日本股市上午第一
個交易小時的報酬以及香港前一期下午的報酬，對當期台灣股市開盤的影
響力，比同期美國日內報酬對台灣開盤的影響力更大。 5.總括來說，台
灣股市或許因為資本市場較小、對外貿易依賴性較大，因此很顯著地受到
美國、日本以及香港等各股市的影響。其中，以日本早台灣開盤交易一個
小時的報酬的影響力最大，顯示同一地區及時的影響力對台灣股市有較大
的傳遞效果。而香港與日本主要受國際股市，即美國股市日內報酬變異的
傳遞效果較大。另外，香港與台灣之間，近年來因經貿往來頻繁也互有顯
著的傳遞效果。
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