論文摘要
現金流量配適策略（cash flow matching），乃為使用最佳化方法求取一建構成本最小的結構性債券組合，以及時足額地滿足一系列的資金需求。
現金流量配適法在先前學者之努力下，已經有相當的成果，經過幾個模型的修正後，在債券組合之建構成本的節省上，有了長足的進步。然而在現實的世界中，我們實際在台灣所面對的市場中，由於可供建構債券組合做選擇的債券數目有限（不僅要此債券存在，並且要能購買得到，才能列入選擇之中），筆者發現往往以現金流量配適法所建構出之債券組合，即便是多種模型中最能節省成本的對稱式現金流量配適法（symmetric cash matching），其所建構出之債券組合的建構成本仍然比總資金需求為高，於是本文將資金運用的彈性放寬，提出全彈性現金流量配適法（full flexibility cash matching）。
全彈性現金流量配適法，將可用以償付負債之資金的限制放至最寬鬆，它不僅只對先前的閒置資金進行再投資活動，並且可以預先支用後k期以內，債券組合中所能產生的現金流量，其中k並非事先預定，k為使用全彈性現金流量配適模型時，達到債券組合之建構成本極低的可預支期數（當在可預支至後四期以內之現金流量的設定下所求得之債券組合，與可預支至後五期以內之現金流量的設定下所求出之債券組合，兩者相同時，則說應用全彈性現金流量配適模型至此範例之極限為可預支後四期以內之現金流量，k=4），端視實際應用此模型時所遭遇的情況而定。
實際操作範例證明，全彈性現金流量配適模型能有效降低債券組合之建構成本。範例中之負債排程及債券組合之建構日期乃隨意設定，並無特殊目的考量，而可供選擇之債券則由建構日期當天之實際情況決定。由範例中發現，在全彈性現金流量配適模型以前之其他模型，所求得之最適債券組合，都有債券組合建構成本大幅超出總資金需求的情形，而使用全彈性現金流量配適法所求得之債券組合，不僅較先前之模型更為節省債券組合之建構成本，且沒有發生建構成本超出總資金需求的情形。
針對全彈性現金流量配適模型進行敏感度分析，結果發現此模型相當穩定，不論是改變再投資報酬率之設定，將資金借率曲線水平上下移動，或是將整個資金借率曲線之斜率改變，對於整個債券組合的內容都沒有太大的影響，而對於本篇文章最著重之債券組合的建構成本問題，其影響更是微乎其微（在本文之範例分析當中，最大的影響為10億元），由此可看出，全彈性現金流量配適模型實為一穩定性相當高之模型。
在市場中一般面臨的殖利率曲線為正斜率型態，然而偶有負斜率型態或是駝峰型之殖利率曲線出現，在不同的殖利率曲線型態下，本研究發現，對於現金流量配適模型的應用結果並未出現顯著影響，並且不論面臨何種類型的殖利率曲線，本文模型的表現均較其他模型優異。
研究中發現，對於現金流量配適模型之應用結果最具影響力的因素為，負債排程的型態，依本文研究將負債排程分為三種類型：凸性負債排程（convex）、凹性負債排程（concave）以及平準化負債排程（leveling）。結果發現凸性負債排程對於目標之達成最具有成本上的優勢。
當經理人有一系列的資金需求，並且非常需要能夠事先確保這一系列的資金需求得以及時足額地被滿足，那麼尤其在面對如台灣的債券市場下，全彈性現金流量配適模型實為最值得經理人參考的策略。

Abstract
Financial managers who are faced with the mission of funding a given liability stream may have a number of methodologies when constructing the funding portfolio. The most popular methodologies are cash-flow matching and immunization. The cash-flow matching methodology can offer a perfect coverage of a given liability stream, but it has a crucial drawback that it may have a higher initial cost of constructing the portfolio than immunization does. Even though the immunization methodology may have a cheaper initial cost of construction, it requires to be rebalanced frequently because there is no guarantee that the liability will be covered when interest rates change. The cost of rebalancing the funding portfolio could cancel out the advantage of initial cost of construction over the cash-flow matching methodology.
Here in Taiwan, financial managers do not often use a planned strategy to ensure the payment of a liability stream against being in default. Even if they want to apply the cash-flow matching methodology, there exists difficulty. When we try to adopt the cash-flow matching methodology to construct a structured bond portfolio for a given liability stream in Taiwan’s market, we found that the initial cost of construction is too high to be accept. This is because the bond market in Taiwan has not been well developed. The construction of a structured bond portfolio is restricted within a very small bond set, and this results in unexpected high initial cost of construction. It is the problem this paper tries to offer a solution to.
This paper addresses an alternative strategy which is called “flexible cash matching,” which can be viewed as an extension of cash-flow matching, to solve the shortcoming of applying cash-flow matching methodology in Taiwan’s bond market. This alternative strategy has the most flexibility to fund a given liability stream so it works out a structured bond portfolio with the cheapest initial construction cost of cash-flow matching methodology, yet still has a factual coverage of the given liability stream and does not need to be rebalanced over time.
This paper also examines the various approaches of cash-flow matching methodology in many aspects. We found that the flexible cash matching strategy can result a structured funding portfolio with bonds with the most cost efficiency from any circumstances. Risk is totally under control, because all parameters are being set conservatively and all borrowings are fully backed by cash inflows of the funding portfolio with certainty in advance. For all these reasons, we can say that the flexible cash matching is the best approach of the cash-flow matching methodology, a manager should adopt when being faced with the task of funding a given liability stream, especially in a bond market like Taiwan.

目錄
第一章 研究動機與目的…...……………………………………….6
第二章 文獻探討…………………………………………………....8
第一節 單純之保證現金收入量模型………………………………...8
第二節 閒置資金再投資之保證現金收入量模型…...………………9
第三節 對稱式現金流量配適模型………………………………….10
第三章 研究方法………………………………………………….. 12
第一節 先前模型線性規劃的方式………………………………….12
第二節 本文模型的提出－全彈性現金流量配適模型…………….14
第四章 範例與研究結果………………………………………….. 18
第一節 先前學者提出之現金流量配適模型的範例研究...………..18
第二節 全彈性現金流量配適模型之範例研究……………………..22
第三節 敏感度分析………………………………………………......24
（一）調整再投資報酬率的設定…………………………..25
（二）資金借率曲現呈水平移動…………………………..26
（三）改變資金借率曲線斜率……………………………..31
第四節 殖利率曲線對現金流量配適模型應用結果的影響……......34
第五節 負債排程對現金流量配適模型應用結果的影響………......39
第五章 結論與建議…..……………………………………….……46
參考文獻

參考文獻
1.Fabozzi, Frank J., Gifford Fong (1994):“Advanced Fixed Income Portfolio Management -The State of the Art”, pp.175-209
2.Fabozzi, T. D., Tom Tong and Yu Zhu (1990):”Symmetric Cash Matching”, Financial Analysts Journal, September-October, pp.46-52
3.李賢源(民國85年):”以政府公債建構保證現金收入量之投資組合-Dedicated Bond Portfolios: Construction and Rebalance with ROC Government Bonds”, 管理科學學報, 11月, 頁417-446
4.李賢源(民國85年):”退休基金之被動結構性公債組合：以退休老人節慶獎金發放為例”, 台大管理論叢, 八月, 頁29-56