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研究生:紀姿伶
研究生(外文):Tzu-Ling Chi
論文名稱:以台股指數選擇權波動度指標建立現貨與選擇權市場買賣訊號
論文名稱(外文):Use VIX as the Signal to Build Up the Strategy in Taiwan Stock and Option Market
指導教授:陳琪龍陳琪龍引用關係李進生李進生引用關係
指導教授(外文):Chi-Lung ChenChin-Sheng Li
學位類別:碩士
校院名稱:銘傳大學
系所名稱:財務金融學系碩士班
學門:商業及管理學門
學類:財務金融學類
論文種類:學術論文
論文出版年:2004
畢業學年度:92
語文別:中文
論文頁數:76
中文關鍵詞:選擇權隱含波動價差VIX指數隱含波動度恐慌市場與樂觀市場
外文關鍵詞:VIXImplied volatilityFear market and greed marketVolatility spreads
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以VIX指數作為預測現貨市場指數的指標,其主張在於投資人對市場的預期可透過選擇權價格反映在隱含波動值上,由此透過隱含波動值建立的波動度指標,即可視為投資人對未來某一段時間市場波動的預期,同時藉由預期風險與預期報酬之間的關係得以推論短期市場的報酬變化。本文根據CBOE的VIX指數建構邏輯,以台灣加權股價指數選擇權(TXO)為標的,建構適合描述本國市場波動的本土VIX指數—TVX,同時透過交易策略的設計,當TVX出現異常時,在現貨與期貨市場建立台灣加權股價指數多、空頭部位,並觀察現貨部位的累積報酬及獲勝率的表現。
結果發現,本文建議的三種指標—TVX、 TVX、(TVX_p-TVX_c),當異常值顯示買進訊號,其多頭部位的累積報酬往往大於零,同時獲勝率普遍在五成以上,由此得以判斷三種指標適合用來判斷有效買進時點。但在賣出訊號上,無論何種指標所建立的空頭部位累積報酬都是小於零,顯示上述三種指標反應賣出訊號的能力較差,故本土VIX指數是具有判斷指數由低點反轉的能力。
再由選擇權隱含波動價差交易策略分析選擇權市場,發現當隱含波動差高於過去平均的異常狀況時,買Call、賣Put為一個成功的交易策略,利潤隨著持有天數大幅增加,且會有賣方恆贏的現象。
This article examines the predictive power of TVX (Taiwan Volatility Index) for the following cumulative returns and the frequency of wins on the Taiwan stock and future market over one to five horizons form January 2003 though December 2003. If the market was marked as fear, we expect the next future return will tend to be positive when we set up a long position. On the contrary, if it was regarded as greed, the next future return will tend to be negative then we adopt a short trading strategy.
We apply TVX、the difference of TVX ( TVX) and spreads between implied volatility of put and call (TVX_p-TVX_c) to explore the relationship between risk and return. The empirical results show that if these indicators are extreme low and high level which are compared with the pass, no matter stock index or future index will be likely to reverse. It’s means VIX provide the ability to forecast index direction.
Finally, we observe the volatility spreads in the Taiwan stock index option market. The results of empirical test find that when volatility spreads increase, it’s a successful strategy to long call and short put. The abnormal return have statistically and economically significant, and the sellers always win.
第壹章 緒論………………………………………..…..………....….1
第一節 研究動機……………………………….…………………......……….1
第二節 研究問題………………………………….………………….………..3
第三節 研究架構………………………….…………………………………5

第貳章 文獻探討………………………………...……....……...…...6
第一節 台指選擇權之基本簡介………….……………………………...……6
第二節 選擇權定價模型…………………………….……………….…....…. 9
第三節 選擇權隱含波動度與現貨市場的相關性………..……………....…13

第參章 研究方法……………………………..………………...…...17
第一節 資料選取……………………………………….…….…………..…..17
第二節 建構台灣指數隱含波動度指標(TVX)……………….............……...21
第三節 利用TVX建立交易策略…………………………………..………..27
第四節 隱含波動價差交易策略…………………….………..............….…..33

第參章 實證結果……………………………...……...........….……35
第一節 以異常TVX、 TVX_c、(TVX_p-TVX_c)值判斷買進賣出訊號…………………..…………………………………………...…..35
第二節 隱含波動價差交易策略………………………………..…………....43
第三節 隱含波動價差與市場報酬績效檢定…………………..….………...55

第伍章 結論與建議…………………………...............………..…..57
第一節 研究結論……………………………………………….….……..…..57
第二節 後續研究與建議………………….……………………..…………...59

附錄一…………………………………………………………………..60
附錄二…………………………………………..………..……..………62
參考文獻………………………………………………………………..65
表  目  錄

表2-1 各變數對選擇權價值的影響……………………...………..………..7
表3-1 利用TVX與 TVX定義之三種市場………………………..........28
表3-2 隱含波動價差的變化………………………………………………33
表4-1  TVX指數統計量與同期報酬相關性分析………..…….…………35
表4-2  策略一:以異常TVX_p、 TVX_c值判斷買進、賣出訊號…………36
表4-3  策略二:以異常 TVX_p、 TVX_c值判斷買進、賣出訊號….…38
表4-4  策略三:以異常(TVX_p-TVX_c)值判斷買進、賣出訊號……….41
表4-5 策略四:買Call、賣Put.................................................................43
表4-6 策略五:賣Call、買Put.................................................................44
表4-7 隱含波動價差大於過去22天隱含波動價差的95%......................45
表4-8 策略四:買Call、賣Put………………………………..…...........46
表4-9 策略五:賣Call、買Pu....................................................................47
表4-10 隱含波動價差大於過去22天隱含波動價差的90%.......................47
表4-11 策略四:買Call、賣Put…………………………………………...48
表4-12 策略五:賣Call、買Put………………………………………… 49
表4-13 隱含波動價差大於過去22天隱含波動價差的85%……………...49
表4-14 策略四:買Call、賣Put…………………………………….…....50
表4-15 策略五:賣Call、買Put…………………………………………..50
表4-16 隱含波動價差大於過去22天隱含波動價差的80%…….………51
表4-17 策略四:買Call、賣Put………………………………………......51
表4-18 策略五:賣Call、買Put………………………………………...…52
表4-19 隱含波動價差大於過去22天隱含波動價差的75%………...…..52
表4-20 策略四:買Call、賣Put.................................................................53
表4-21 策略五:賣Call、買Put………………………………………...…53
表4-22 隱含波動價差大於過去22天隱含波動價差的70%.....................54
表4-23 隱含波動價差與大盤報酬績效檢定…………………………...…55
表4-24 隱含波動價差與台指期貨報酬績效檢定…………………….…..56
附錄表1 VIX採樣選擇權之隱含波動度…………………………………..62
圖  目  錄

圖1-1 研究流程圖……………………………………..………….…..……5
圖2-1 VIX與S&P500走勢圖…………………………………..….……..13
圖3-1 Vega值與距到期日(T-t)的關係………………………….……..18
圖3-2 Vega值與股價(S)的關係………………………………….....…..19
圖3-3 TVX_p與臺灣加權股價指數(Index)走勢圖………………….…...24
圖3-4 TVX_c與Index走勢圖……………………………………………..24
圖3-5 TVX_p-TVX_c與Index走勢圖…………………………………..25
圖3-6 TVX_p與臺灣加權股價指數期貨(Future)走勢圖………………..25
圖3-7 TVX_c與Future走勢圖……………………….…………….……..26
圖3-8 TVX_p-TVX_c與Future走勢圖………………………………….26
一、中文文獻
1. 盧佳鈺,「台指選擇權隱含波動率指標之資訊內涵」,國立臺灣大學商學研究所碩士論文,民國92年6月。
2. 林佳陵,「情緒指標在期貨市場的應用—以日經225指數期貨為例」,私立銘傳大學財務金融學系碩士論文,民國92年6月。
3. 梁馥華,「以隱含波動價差探討指數選擇權市場與現貨市場的領先落後關係」,國防管理學院財務資源研究所碩士論文,民國92年6月。
4. 李偉誠,「S&P500期貨及其選擇權市場間之資訊傳遞關係」,國立臺北大學經濟學系碩士論文,民國91年6月。
5. 林佩蓉,「Black-Scholes模型在不同波動性衡量下之表現—股價指數選擇權」,國立東華大學企業管理研究所碩士論文,民國89年6月。
6. 吳承康,「芝加哥選擇權交易所波動度指數簡介」,臺灣期貨市場雙月刊,第四卷第五期 ,民國91年9月。

二、英文文獻
1. Black, F., and Scholes, M.(1973), “The pricing of options and corporate liabilities,”Journal of Political Economy , May-Jun, 637-659.
2. Beckers, Stan(1981),“Standard deviations implied in option prices as predictors of future stock price variability,”Journal of Banking and Finance, Vol 5, 363-382.
3. Chiras, D. P. and Manaster, S.(1978),“The information content of option prices and a test of market efficiency,”Journal of Financial Economics , June-Sep, 213-234.
4. CBOE Volatility Index (2003/09/04) , Chicago Board Options Exchange, Inc.
5. Fleming, Jeff, Barbara Ostdiek and Robert E. Whaley(1995),“Predicting Stock Market Volatility: A New Measure,”The Journal of Futures Markets, Vol. 15, No.3, 265-302.
6. Giot, Pierre. (2002) ,“Implied Volatility Indices as Leading Indicators of Stock Index Return?”working paper, Sep.
7. Giot, Pierre. (2002) ,“The Information Content of Implied Volatility Indices for Forecasting Volatility and Market Risk,”working paper, Dec.
8. Larry Connors (1999) ,“A Volatility Idea,”Futures , Jul, 36.
9. Larry Connors (1999) ,“Extreeme Volatility Trading,”Futures , Aug, 38.
10. Larry Connors(2002),“Timing your S&P Trades with VIX,”Futures , Jun, 46.
11. Latane'', Henry and R. J. Rendleman(1976),“Standard deviations of stock price ratios implied in option prices,”Journal of Finance , May, 369-381.
12. Maggie M. Copeland, and Thomas E. Copeland(1999),“Market Timing: Style and Size Rotation Using the VIX,”Financial Analysts Journal, 73-80.
13. Rubinstein, M.(1985),“Nonparametric Tests of Alternative Option Pricing Models,”Journal of Finance , Vol.40 , June, 455-480.
14. Simon D., and R. Wiggins(2001),“S&P Futures and Contrary Sentiment Indicators,” Journal of Futures Market, Vol.21, No.5, 447-462.
15. Trippi, Robert R.(1977),“A test of option market efficiency using a random walk valuation model,”Journal of Economics and Business , winter.
16. Tavakkol, Amir(2000),“Positive feedback trading in the options market,”Quarterly Journal of Business and Economics 39, 69-80.
17. Traub, Heydon, Luis Ferreira, Maria McArdle and Mauro Antognelli(2000),“Fear and Greed in Global Asset Allocation,”The Journal of Investing, Vol.9, No.1, Spring, 21-37.
18. Whaley, Robert. E.(1993),“Derivatives on Market Volatility: Hedging Tools Long Dus,”The Journal of Derivatives, Spring, 71-84.
19. Whaley, Robert. E.(2000),“The Investor Fear Gauge,”The Journal of Portfolio Management, Spring, 12-17.
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