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研究生:徐文怡
研究生(外文):Wen-Yi Hsu
論文名稱:論證券分析師之利益衝突-以美國法為中心
論文名稱(外文):Study on Analysts'' Conflicts of Interest-Focusing on American Law
指導教授:余雪明余雪明引用關係
指導教授(外文):Syue-Ming Yu
學位類別:碩士
校院名稱:國立臺灣大學
系所名稱:法律學研究所
學門:法律學門
學類:一般法律學類
論文種類:學術論文
論文出版年:2004
畢業學年度:92
語文別:中文
論文頁數:177
中文關鍵詞:利益衝突中國牆證券分析師證券詐欺
外文關鍵詞:Chinese Wallsecurities fraudconflicts of interestsecurities analyst
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第一章-緒論.
第二章-證券分析師的定義、興起、弁遄G本章旨在針對證券分析師一業提供一概括性的介紹,第一節闡述證券分析師的定義,且說明證券分析師之類型有三,係依照其雇主在資本市場扮演的角色不同而為之區分,而本論文的重心係在於所謂的“賣方證券分析師”;第二節則剖析證券分析師一業興起的原因,主要係源自於經濟大恐慌後資本市場的反省,相關的立法亦有推波助瀾之效,而自一九九0年後,美國證券分析師一業更是蓬勃發展,釵h證券分析師在投資人心目中具有明星或名人般的地位,對其研究報告或投資意見深信不疑;第三節則探討證券分析師在資本市場的弁遄A而正由於證券分析師對資本市場之發展甚為重要,故實有必要阻止證券分析師因利益衝突問題而產生之角色混淆、扭曲。
第三章-利益衝突之發生:本章主旨在分析證券分析師利益衝突發生之原因,第一節闡明何謂利益衝突,以及利益衝突之分類,此等分類即為第二節及第三節的基礎區分之所在;第二節即介紹利益衝突的第一個分類,換言之,本節旨在說明證券分析師本身及其雇主的利益與一般投資人之利益相互衝突的原因與事例;第三節所介紹者為利益衝突的第二個分類,亦即客戶彼此之間的利益衝突問題,而以發行人及機構投資人所引發之利益衝突為討論重心;第四節則探討導致證券分析師利益衝突發生的其他相關因素,包括法律責任風險的降低,以及市場的心理因素。
第四章-責任之追究:本章旨在探討證券分析師之利益衝突所衍生的責任問題,第一節所探討者為證券分析師本身的責任,包括其因利益衝突而發表不實研究報告或不實投資意見之責任,以及其未於研究報告中或公開露面時揭露利益衝突之責任,探討重心則為美國一九三四年證券交易法Section 10(b)及SEC Rule 10b-5;第二節則探討證券服務業者因其雇用之證券分析師的利益衝突問題,所可能面臨的責任;第三節所探討的責任主體則為發行人。
第五章-利益衝突之防止:本章旨在探究如何有效防止證券分析師利益衝突問題,第一節介紹防止利益衝突的理論,包括“中國牆”等機制,並綜合分析各理論之利弊得失;第二節則介紹美國、英國、歐盟、IOSCO針對證券分析師利益衝突問題所提出的對策,由於美國為爆發大規模證券分析師利益衝突弊端之地,故相關的措施十分嚴格縝密,係以具體的規則規定業者及證券分析師所應為及所不應為之行為,至於英國和歐盟則偏向以抽象的原則來處理此一問題,而歐盟的市場濫用指令與投資服務業指令,對於證券分析師及證券服務業者的利益衝突問題,亦設有相關規定,本節亦將介紹之,IOSCO則係對會員國提出了八項有效處理證券分析師利益衝突問題之原則。
第六章-台灣法制環境之展望-代結論:台灣證券法規的形塑及資本市場的發展,雖然深受外國(尤其是美國)的影響,但這並不表示應對外國法制照單全收,而仍須根據台灣本土環境之不同,設計一套專屬於我國的有效處理證券分析師利益衝突問題之方案,本論文本此理念,在本章提出台灣規範建制的時間表,以期能切實符合這塊土地的需要。


第一章 緒論 1
第一節 研究動機 1
第二節 研究方法 2
第三節 研究範圍 3
第四節 論文架構 4
第二章 證券分析師的定義、興起、弁?6
第一節 證券分析師的定義 6
第二節 證券分析師的興起 7
第三節 證券分析師在資本市場的弁?8
第一項 促進資本市場之健全-資本市場之守門人╱公司治理之市場監控機制 8
第二項 提昇資本市場之效率-資訊之專業過濾者 10
第三項 促使投資人做出充分了解後之投資決定-投資之指引者 11
第四節 小結 13
第三章 利益衝突之發生 14
第一節 總說 14
第二節 業者及證券分析師與一般投資人間之利益衝突 16
第一項 源自於業者的業務關係 16
第一款 投資銀行業務 17
第二款 證券經紀業務 20
第三款 證券自營業務 21
第二項 源自於證券分析師的個人利益 22
第一款 證券分析師持有發行人或其所屬產業之其他發行人之有價證券 22
第二款 證券分析師被收買 23
第三節 客戶間之利益衝突 24
第一項 發行人v. 一般投資人 24
第二項 機構投資人v. 一般投資人 26
第四節 其他相關因素 26
第一項 法律責任風險的降低 27
第二項 市場心理因素 27
第五節 小結 28
第四章 責任之追究 30
第一節 證券分析師本身之責任 31
第一項 Section 10(b)及SEC Rule 10b-5的要件 31
第一款 欺詐(fraud)或欺騙(deceit) 33
第二款 責任主體 34
第三款 與有價證券的買或賣有關(In Connection with the Purchase or Sale of Any Security) 34
第四款 重要性(Materiality) 35
第五款 主觀要件-Scienter 36
第六款 原告之信賴╱交易之因果關係(Reliance╱Transaction Causation) 37
第一目 詐欺市場理論(the fraud-on-the-market theory) 38
第二目 信賴之合理性(Justifiable Reliance)與“排除信賴條款”(Non-reliance Clauses) 39
第七款 損失之因果關係(Loss Causation) 40
第八款 損害之計算(Damages) 41
第二項 證券分析師本身應負之責任 43
第一款 遺漏事實(Omissions) 43
第一目 揭露之義務與忠實義務關係 43
第二目 法院相關判決 44
第三目 忠實義務關係之本質 47
第四目 準忠實義務關係理論之不可採 50
第二款 虛偽陳述(Misrepresentations) 51
第一目 In re Merrill Lynch & Co. Research Reports Sec. Litig. 52
1、 意見之虛偽陳述 52
2、 重要性(Materiality)-有“警告性標語”原則之適用 53
3、 原告之信賴╱交易之因果關係 54
4、 損失之因果關係 54
第二目 In re Robertson Stephens Inc. 55
1、 意見之虛偽陳述 56
2、 重要性(Materiality) 57
3、 主觀要件-Scienter 57
4、 原告之信賴╱交易之因果關係 57
5、 損失之因果關係 59
第三目 綜合評析 60
1、 前瞻性資訊及意見之陳述 60
2、 損失之因果關係 63
第二節 證券服務業者對證券分析師研究報告之責任 64
第一項 證券服務業者須負“控制人之責任” 64
第二項 證券服務業者違反一九三四年證券交易法Section 15(c)(1) 及 Section 15(c)(2) 66
第三項 證券服務業者不當推介有價證券 67
第三節 發行人(issuer)對證券分析師研究報告之責任 71
第四節 小結 73
第五章 利益衝突之防止 75
第一節 處理利益衝突問題之理論 75
第一項 市場力量 75
第二項 中國牆(Chinese Wall)╱防火牆(Firewall) 76
第三項 充分揭露 77
第四項 加強型中國牆(Reinforced Chinese Wall) 78
第五項 強制分離 79
第六項 Voucher Financing 82
第七項 綜合分析 84
第二節 美、英、歐盟、IOSCO所採取的對策 85
第一項 美國 85
第一款 美國執法者與證券服務業者之和解案 87
第一目 紐約州檢察總長Eliot Spitzer與美林之和解協議 87
第二目 Global Research Analyst Settlement 89
1、 金錢之處罰 92
2、 結構性之改革 93
3、 獨立研究報告之提供 96
4、 投資人教育基金 98
5、 自願性禁絶“spinning”之行為 99
第三目 綜合評析 99
第二款 Section 501 of the Sarbanes-Oxley Act of 2002 102
第三款 SEC與自律機構的規則 105
第一目 SEC 105
1、 Regulation Analyst Certification 105
2、 Regulation Fair Disclosure 112
3、 綜合評析 115
第二目 NYSE及NASD 116
1、 第一階段 117
2、 第二階段 127
3、 其他規則 137
第二項 英國 140
第一款 英國本有之規範架構 141
第二款 FSA所採取的對策 143
第一目 “研究報告”之定義 144
第二目 “證券分析師”之定義 145
第三目 業者應制定並執行有效管理利益衝突之政策 145
第四目 研究部門與其他部門、發行人間之關係 146
第五目 證券分析師之監督與報酬 147
第六目 證券分析師及業者從事交易行為之限制 148
1、 證券分析師從事交易行為之限制 148
2、 業者從事交易行為之限制 149
第七目 未硬性規定Quiet Periods 150
第八目 應揭露之事項 151
第九目 不要求證券分析師出具保證事項 151
第十目 不要求業者提供“獨立研究報告” 151
第十一目 不豁免小型業者之遵法義務 152
第十二目 未硬性規定終止發表研究報告之程序 152
第三項 歐盟 152
第一款 討論小組之報告 153
第二款 市場濫用指令與投資服務業指令中之相關規定 156
第一目 市場濫用指令 157
1、 “投資建議”之定義【Article 1(3)】 157
2、 製作投資建議者之身分【Article 2(1)(3)】 158
3、 投資建議之誠信呈現【Article 3(1)(2)、Article 4】 158
4、 利益衝突情形之揭露【Article 5、Article 6】 159
5、 散佈投資建議之揭露【Article 7、Article 8】 161
第二目 投資服務業指令 162
第四項 IOSCO 163
第三節 小結 164
第六章 台灣法制環境之展望-代結論 166



壹、中文資料
一、專書
1、余雪明,「證券交易法」,財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會,2003年4月修訂4版。
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3、劉連煜,「公司法理論與判決研究(一)」,三民書局,1995年1月。
4、賴英照,「證券交易法逐條釋義」,第一冊,三民書局,1987年修訂2版。
二、期刊論文
1、劉連煜,證券詐欺與因果關係,月旦法學雜誌第78期,2001年11月。
三、學術研討會論文
1、曾宛如,論證券交易法第二十條之民事責任,證券市場詐欺行為之法律規範學術研討會,2003年12月25日。
四、學位論文
1、胡浩叡,「股份有限公司內部機關之研究-以權限分配與公司治理為中心」,國立台灣大學法律學研究所碩士論文,2002年6月。
貳、英文資料
一、Books
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Securities Regulation, Foundation Press, 9th ed. 2003.
3、Geisst, C.R.,
Investment Banking in the Financial System, Prentice Hall, 1995.
4、Hazen, T.L.,
The Law of Securities Regulation, West Group, 4th ed. 2002.
5、Hazen, T.L. & D.L. Ratner,
Broker-Dealer Regulation: Cases and Materials, West Group, 2003.
6、Hollander Q.C., C. & S. Salzedo,
Conflicts of Interest & Chinese Walls, Swiss & Maxwell Limited, 2000.
7、Loss, L. & J. Seligman,
Fundamentals of Securities Regulation, Aspen Publishers, Inc., 3d ed. 1995.
8、Macey, J.R., G.P. Miller & R.S. Carnell,
Banking Law and Regulation, Aspen Publishers, Inc., 3d ed. 2001.
9、McVea, H.,
Financial Conglomerate and the Chinese Wall: Regulating Conflicts of Interest, Oxford University Press, 1993.
10、Pessin, A.H. & J.A. Ross,
The Complete Words of Wall Street: The Professional’s Guide to Investment Literacy, Business One Irwin, 1991.
11、Poser, N.S.,
Broker-Dealer Law and Regulation, Aspen Publishers, Inc., 3d ed. 2003.
12、Thomas. W.A.,
The Big Bang, Philip Allan Publishers Limited, 1986.
二、Periodicals
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How to Fix Wall Street: A Voucher Financing Proposal for Securities Intermediaries, 113 Yale L.J. 269 (2003).
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Beyond Metaphor: An Analysis of Fiduciary Obligaion, 1988 Duke L. J. 879 (1988).
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26、Sidland, R.P., Note,
Caveat Emptor! After All the Regulatory Hoopla, Securities Analysts Remain Conflicted on Wall Street, 2003 U. Ill. L. Rev. 531 (2003).
27、Smith, D.G.,
The Critical Resource Theory of Fiduciary Duty, 55 Vand. L. Rev. 1399 (2002).
28、Sobol, R.N., Comment,
The Tangled Web of Issuer Liability for Analyst Statement: In re Cirrus Logic Securities Litigation, 22 Del. J. Corp. L. 1051 (1997).
29、Varn, L.L.,
The Multi-Service Securities Firm and the Chinese Wall: A New Look in the Light of the Federal Securities Code, 63 Neb. L. Rev. 197 (1984).
30、Viccaro, M.P., Comment,
Can Regulation Fair Disclosure Survive the Aftermath of Enron?, 40 Duq. L. Rev. 695 (2002).
三、Magazines & Newspapers
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2、Coffee, Jr., J.C.,
Wall Street’s Conflicts Cannot Be Settled, Fin. Times (London), Apr. 29, 2003, at 21.
3、Craig, S.,
Will Investors Benefit from Wall Street’s Split?—Independent Research May Not Necessarily Mean Better Analysis, Wall St. J., Dec. 23, 2002, at C1.
4、Craig, S.,
Stock Analysis: Left Out of Shrinking Research Pool, Companies Resort to Buying Coverage, Wall St. J., Mar. 26, 2003, at C1.
5、Konrad, W. & D. Greising,
Are Ananlysts Putting Their Mouths Where the Money Is?, Business Week, Dec. 18, 1989, at 118.
6、Sidel, R. & S. Craig,
Wall Street Stock Research at a Crossroads—Independent Firms Are Sorely Tempted To Go for New Gold, Wall St. J., Nov. 8, 2002, at C1.
四、Web Address
1、http://europa.eu.int
2、http://www.fsa.gov.uk
3、http://www.gao.gov
4、http://www.iosco.org
5、http://www.nasdr.com
6、http://www.nyse.com
7、http://www.oag.state.ny.us
8、http://www.sec.gov
9、http://www.senate.gov
10、http://www.sia.com
11、Barr, S.,
The Hard Sell: Can Regulators Put an End to Improper Collaboration Between Analysts and Investment Bankers?, available at http://www.cfo.com/printarticle/0,5317,5617|M,00.html (last visited Nov. 18, 2003).
12、Coffee, Jr., J.C.,
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13、Dignan, L.,
Is Independence All That?, available at http://www.pbs.org/wsw/news/featurestory_20021121.html (last visited Dec. 18, 2003).
14、Dinallo, E.R.,
Affidavit of Eric R. Dinallo in Support of Application for an Order Pursuant to General Business Law §354, available at http://www.oag.state.ny.us/press/2002/apr/Merrill.pdf (last visited Jan. 20, 2004).
15、Donaldson, W.H.,
Testimony Concerning Global Research Analyst Settlement (Before the Senate Committee on Banking, Housing, and Urban Affairs, available at http://www.sec.gov/testimony/ts050703whd.htm (last visited June 1, 2003).
16、Fernandez, F.A.,
The Roles and Responsibilities of Securities Analysts, available at http://www.sia.com/reference materials/pdf/RsrchRprtVol2-7.pdf (last visited Apr. 3, 2003).
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Report and Recommendations of a Committee Convened by the New York Stock Exchange, Inc. and NASD at the Request of the U.S. Securities and Exchange Commission (May 2003), available at http://www.nyse.com/pdfs/iporeport.pdf (last visited Dec. 28, 2003).


QRCODE
 
 
 
 
 
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               
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