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研究生:黃威翰
研究生(外文):Huang,Wei-Han
論文名稱:承銷制度變革對台灣初級市場之影響
指導教授:胡聯國胡聯國引用關係康榮寶康榮寶引用關係
學位類別:碩士
校院名稱:國立政治大學
系所名稱:國際貿易研究所
學門:商業及管理學門
學類:貿易學類
論文種類:學術論文
論文出版年:2005
畢業學年度:93
語文別:中文
論文頁數:83
中文關鍵詞:承銷初次上市初級市場資訊不對稱代理模型
外文關鍵詞:UnderwritingIPOPrimary MarketInformation AsymmetryPrincipal-Agent Model
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本文嘗試以訊息理論中的代理模型來探討台灣在今年(2005,民國94年)將承銷舊制改為新制,對國內初級市場以及當中參與者(包括初次上市公司、公司原大股東、投資人以及承銷商四者)的影響。

經過本文從模型建立、推導和結果之比較分析後發現,事實上,金管會所欲解決國內初級市場的許多不合理問題,最後可以歸納成為兩大問題:一、如何讓承銷商解決公司與投資人之間資訊不對稱的問題?該問題表現在承銷價被低估,或是公司欺騙投資人其真實獲利類型來取得額外之獲利上。二、如何讓公司可以在上市時,真正拿到所募集之資金並且做妥善運用?該問題表現在承銷價被高估,或是原大股東在公司上市時賣老股所能得到之獲利上。

透過本文模型證明,藉由觀察新舊制下承銷價、原大股東以及公司獲利來源的變化可知,新制實施的各種長短期措施,例如短期下強制公司必須以新股承銷(解決問題一)、要求承銷商運用專業審核監督公司的營運概況(解決問題二),長期下則透過承銷商分級管理制度(解決問題二)等,只要金管會確實執行,的確能讓初級市場最主要的兩大問題得到解決,最終還可達到完全資訊狀態。

但是,本文觀察發現,上半年整個初級市場的概況只能以「冷清」兩字來形容,因此繼續從新制實施的短期角度來看,考慮初級市場四種參與者所增加的各項成本,包括發行成本、資訊揭露成本等,以及其在適應新制時所造成新的衝擊與影響,包括公司額外募得之資金運用不當、每股盈餘遭稀釋之衝擊等等之後,本文發現經過初級市場四種參與者的交互影響,則最壞情況為發生「短期獲利低類型公司被逐出初級市場」的現象,並導致初級市場失靈而失去其所能帶給公司作為籌資管道之功能,這便可解釋為何初級市場近來會有如此冷清的情況。

因此本文建議,未來新制應做適度修正,例如降低公司上市時的成本、提供更大的誘因讓承銷商願意承做上市案件,避免初級市場發生失靈的可能;最後若再加上金管會確實長期下來公平客觀的執行承銷商分級管理制度,解決承銷商過度競爭之情況、讓投資人有信心願意相信承銷商會替其解決資訊不對稱的問題,則新制對整個初級市場以及參與者而言,將可帶來正面的效果與助益。

事實上,本文在研究過程中發現,國內承銷制度變革多著重於增加消極外部監督力量,並強調解決投資人與公司之間資訊不對稱的問題;但是本文以為,未來承銷制度還可走向實施能夠創造積極且為內部自發性監督力量的措施,且亦應設法解決承銷商與投資人、承銷商與公司之間資訊不對稱的問題才是,因此本文提出:一、在讓承銷商恢復專業方面,除了先前所提減少消極外部監督力量之衝擊,應設法再擴大承銷商的獲利來源和增加其本身積極內部監督之力量,例如培養出特有的服務項目尋求專業化或是選擇提供多種服務達到範疇經濟效果,以及品牌建立等;二、在解決公司與投資人之間資訊不對稱的問題方面,除了透過承銷商,本文認為還可藉由公司本身品牌之建立創造出自我監督力量,以及讓國內投資人從以散戶為主體到組成團體,形成類似法人之概念創造另一個外部監督的力量。三、在讓公司可以真正拿到上市時所募集之資金並做妥善運用方面,除了新股發行,本文建議,公司在使用新制上市時應了解到不能再沿用舊制的思考模式,須事先規劃如何降低新制帶給公司的衝擊,至於上市後,尚須透過完善的公司治理制度,來健全整個公司資金運用情形,因此金管會在對承銷制度進行改革的同時,也應考慮是否亦須適時修改出更完善的公司治理制度,藉由同時對公司上市前後之行為做完善的規範,相信能讓承銷制度的改革達成更顯著的效果。

藉由以上三方面之建議,本文希望能夠更迅速有效的解決國內當前初級市場所存在的不合理問題,並讓其在未來朝著更健全的方向發展,進而使得國內整個資本市場達成質與量皆提升的目標。
第一章 緒論1
第一節 研究背景1
第二節 研究動機4
第三節 研究目的與方法6
第四節 研究架構7

第二章 文獻探討8
第一節 初次上市對於公司之效益與成本8
第二節 影響公司初次上市意願之因素11
第三節 國內外對於初次上市相關議題之實證研究12
第四節 承銷舊制與新制當中相關措施之差別15

第三章 模型建立與推導16
第一節 模型建立與假設17
第二節 舊制下初級市場之理論模型21
第三節 新制下初級市場之理論模型30
第四節 本章結論45

第四章 模型比較與分析47
第一節 新制與舊制下的模型比較與分析47
第二節 新制下帶給初級市場參與者的新衝擊52
第三節 新制下初次上市公司被逐出初級市場之可能性53
第四節 避免獲利低類型公司被逐出初級市場之方法55
第五節 本章結論57

第五章 結論與建議59
第一節 研究結論與建議59
第二節 研究限制67
第三節 未來研究方法68

附錄69

參考文獻80
中文部分:

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英文部分:

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