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研究生:謝佑聖
研究生(外文):Yu-Sheng Hsieh
論文名稱:以ETF進行台指期貨與選擇權之套利分析
論文名稱(外文):An Arbitrage Analysis of Taiwan Futures and Options By ETF
指導教授:陳能靜陳能靜引用關係
指導教授(外文):Nen-Jing Chen
學位類別:碩士
校院名稱:輔仁大學
系所名稱:經濟學研究所
學門:社會及行為科學學門
學類:經濟學類
論文種類:學術論文
論文出版年:2007
畢業學年度:95
語文別:中文
論文頁數:58
中文關鍵詞:指數期貨指數選擇權台灣50ETF套利事後分析事前檢驗
外文關鍵詞:Taiwan Index FuturesTaiwan Index OptionsTaiwan Exchange Traded FundArbitrageEx-postEx-ante
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摘要
本研究之目的在利用ETF進行台股指數期貨及選擇權之套利分析,以了解台指相關市場之效率性。本文首先確定ETF與股價指數之關係後,在交易成本存在之情況下,利用期貨理論價格、選擇權價格下限、買權-賣權平價式﹝或買賣權價差﹞等三種與指數現貨有關之模型進行套利分析。當台灣加權股價指數市場出現套利信號後,即採用台灣50ETF進行操作並計算出套利次數及利潤,並檢定ETF、指數期貨與指數選擇權市場之效率性。之後以事後分析檢驗套利之分月及分時效應,以了解套利機會和空間是否顯著集中在一年之中某些月份或一日中之某交易時段。再以事前檢驗,進一步分析當交易執行延遲時,套利機會次數和利潤是否有減少的傾向。利用2006年全年之日內價格資料以及股利率、利率之日資料進行分析,所得結果如下:
一、在各月份事後檢定之套利次數與平均利潤分佈分析中,期貨價格下限、買權價格下限及買、賣權價差下限套利次數及平均利潤幾乎均呈現M型,第二高點則多集中於八至十月份。期貨價格上限,賣權價格上限及買、賣權價差上限套利次數及平均利潤在一年當中則呈現W型。就套利次數而言,W型較明顯,且三個相對高點之高度差異較小。而就套利利潤而言,第三高點則明顯較前兩高點突出,且沒有發現套利次數與平均利潤有隨著時間經過而下降之趨勢。這顯示出目前台灣市場並未隨時間而效率性增加。
二、在事後檢定之市場分時效應圖形分析方面,得知交易策略在套利機會方面,大致呈現一U形趨勢線,表示在交易開盤及收盤之時區,似有較多之套利機會。在分時效應之統計分析部分,除了買權價格下限及買、賣權價差下限策略之套利成功次數有顯著集中在開盤外,其餘套利策略皆無顯著集中在一天中某個時區的現象。
三、在事前分析部分,無論是以何種套利策略,皆有明顯的套利機會與空間,且隨著執行時間的延遲,套利次數與套利平均利潤並未出現明顯遞減現象。此外,當套利訊號出現時,延遲之後才第一次出現套利成功的次數,會隨著延遲時間的增加而遞減,代表延遲時間很久才出現套利機會的情況很低。比較事後與事前分析之結果可知,事後分析下的套利成功次數明顯比事前分析多,表示若能在套利訊號出現之同時完成套利交易,套利之次數明顯比延遲執行時之套利次數多。此外,事後分析之平均套利利潤幾乎均低於事前分析之平均套利利潤。然而,就總套利利潤而言,事後分析之總套利利潤均大於事前分析之總套利利潤。
Abstract
The purpose of this research is to utilize ETF on the arbitrage analysis of Taiwan stock index futures and options and to understand the efficiency of the Taiwan index related markets. This research first analyzes the relationship between ETF price and TAIEX and then utilizes the Cost-of-Carry theory, Put and Call Price Lower Bound and Put-Call Parity models to conduct the arbitrage analysis with transaction cost being taken into account.
In this study, arbitrage opportunities are signaled by TAIEX and executed by Taiwan 50 ETF. Then the frequencies of arbitrage and the level of profit are calculated. Ex-post analysis is used to understand whether arbitrage opportunities and profits concentrate in particular months in a year or particular time in a day. Ex-ante analysis is used to analyze if arbitrage opportunities and the profits tend to reduce when the execution lag of trade exists. Utilizing the intraday price and daily dividends and interest rates of the year 2006, the empirical results of the analysis are as follows:
First, in the ex-post analysis of arbitrage for the year of 2006, both frequency and average profit show an M shape curve for Futures Price Lower Bound, the Call Price Lower Bound, and the Put-Call Spread Lower Bound strategies and a W shape curve for the Futures Price Upper Bound, the Put Price Lower Bound, and the Put-Call Spread Upper Bound strategies. The W shape is relatively obvious for the frequency of arbitrage. And the difference between three local heights is small. As regards to arbitrage profit, the third height is obviously more outstanding than the first two. There is no downward trend in the frequency and average profit of arbitrage as the time goes by. This demonstrates that Taiwan’s index market efficiency doesn’t increase with time.
Second, the ex-post analysis indicates that arbitrage opportunities present a U shape curve in a day. This shows that more arbitrage opportunities exist in the opening and the closing period of a day. In the statistical analysis of the ex-post arbitrage, the arbitrage opportunities do not significantly concentrate in a certain time of a day, except for the Call Price Lower Bound and the Put-Call Spread Lower Bound strategies.
Third, in the ex-ante analysis, arbitrage opportunities exist for all arbitrage strategies. And the frequency and profit do not decrease as the execution lag increases. Besides, most arbitrage opportunities appear shortly after the signals occur. When comparing the results of the ex-ante and ex-post analyses, it is found that the number of successful arbitrage is higher in the ex-post analysis than in the ex-ante analysis. However, the average arbitrage profit is lower in the ex-post analysis than in the ex-ante analysis. And the total arbitrage profit is greater in the ex-post analysis than in the ex-ante analysis.
目錄
誌謝 I
摘要 II
Abstract IV
目錄 VI
第一章 緒論 1
1.1研究動機 1
1.2研究目的 2
1.3研究流程與架構 2
第二章 文獻回顧 4
2.1 ETF與加權股價指數之關係 4
2.2台指期貨、台指選擇權與ETF套利實證文獻探討 5
第三章 研究方法 10
3.1期貨理論價格 11
3.1.1 完美市場 11
3.1.2 不完美市場 13
3.2選擇權價格下限 14
3.2.1 完美市場 15
3.2.2 不完美市場 16
3.3買權-賣權平價式(買賣權價差) 17
3.3.1 完美市場 17
3.3.2 不完美市場 19
3.4事後檢定/事前檢定 21
3.4.1事後檢定 21
3.4.2事前檢定 22
3.5資料來源與研究樣本 23
3.6交易成本 24
3.7研究限制與假設 28
第四章 實證研究與結果分析 29
4.1 套利次數與平均利潤之月分佈分析 29
4.1.1 期貨理論價格 29
4.1.2 選擇權價格下限 32
4.1.3 買、賣權價差 34
4.1.4 小結 36
4.2 套利次數與平均利潤之日內分佈分析 36
4.2.1 期貨理論價格 36
4.2.2 選擇權價格下限 41
4.2.3 買、賣權價差 45
4.2.4 小結 49
4.3 事前檢定分析 49
4.3.1 期貨理論價格 49
4.3.2 選擇權價格下限 51
4.3.3 買、賣權價差 52
4.3.4 小結 53
第五章 結論、貢獻與建議 54
5.1 結論 54
5.2 貢獻 55
5.3 建議 56
參考文獻 57

圖目錄
圖1.3.1 研究架構 3
圖4.1.1.1 期貨理論價格下限套利之各月份套利次數 30
圖4.1.1.2 期貨理論價格下限套利之各月份平均套利利潤 30
圖4.1.1.3 期貨理論價格上限套利之各月份套利次數 31
圖4.1.1.4 期貨理論價格上限套利之各月份平均套利利潤 31
圖4.1.2.1 買權價格下限套利之各月份套利次數 32
圖4.1.2.2 買權價格下限套利之各月份平均套利利潤 32
圖4.1.2.3 賣權價格下限套利之各月份套利次數 33
圖4.1.2.4 賣權價格下限套利之各月份平均套利利潤 33
圖4.1.3.1 買、賣權價差上限套利之各月份套利次數 34
圖4.1.3.2 買、賣權價差上限套利之各月份平均套利利潤 34
圖4.1.3.3 買、賣權價差下限套利之各月份套利次數 35
圖4.1.3.4 買、賣權價差下限套利之各月份平均套利利潤 35
圖4.2.1.1 期貨理論價格下限套利次數日內分佈 37
圖4.2.1.2 期貨理論價格下限套利平均利潤日內分佈 37
圖4.2.1.3 期貨理論價格上限套利次數日內分佈 39
圖4.2.1.4 期貨理論價格上限套利平均利潤日內分佈 39
圖4.2.2.1 買權價格下限套利次數日內分佈 41
圖4.2.2.2 買權價格下限套利平均利潤日內分佈 41
圖4.2.2.3 賣權價格下限套利次數日內分佈 43
圖4.2.2.4 賣權價格下限套利平均利潤日內分佈 43
圖4.2.3.1 買、賣權價差上限套利次數日內分佈 45
圖4.2.3.2 買、賣權價差上限套利平均利潤日內分佈 45
圖4.2.3.3 買、賣權價差下限套利次數日內分佈 47
圖4.2.3.4 買、賣權價差下限套利平均利潤日內分佈 47
表目錄
表3.1 期貨理論價格-現金流量 13
表3.2 歐式選擇權價格下限交易策略-現金流量 16
表3.3 買權-賣權平價式-現金流量 19
表3.4 交易區間 21
表3.6.1 交易所交易成本 25
表3.6.2 臺灣期貨交易所各期貨契約保證金一覽表 26
表4.2.1.1 期貨理論價格下限套利次數日內分佈 38
表4.2.1.2 期貨理論價格下限套利平均利潤日內分佈 38
表4.2.1.3 期貨理論價格上限套利次數日內分佈 40
表4.2.1.4 期貨理論價格上限套利平均利潤日內分佈 40
表4.2.2.1 買權價格下限套利次數日內分佈 42
表4.2.2.2 買權價格下限套利平均利潤日內分佈 42
表4.2.2.3 賣權價格下限套利次數日內分佈 44
表4.2.2.4 賣權價格下限套利平均利潤日內分佈 44
表4.2.3.1 買、賣權價差上限套利次數日內分佈 46
表4.2.3.2 買、賣權價差上限套利平均利潤日內分佈 46
表4.2.3.3 買、賣權價差下限套利次數日內分佈 48
表4.2.3.4 買、賣權價差下限套利平均利潤日內分佈 48
表4.3.1.1 期貨理論價格下限套利策略-事前及事後分析 50
表4.3.1.2 期貨理論價格上限套利策略-事前及事後分析 50
表4.3.2.1 買權價格下限套利策略-事前及事後分析 51
表4.3.2.2 賣權價格下限套利策略-事前及事後分析 52
表4.3.3.1 買、賣權價差上限套利策略-事前及事後分析 52
表4.3.3.2 買、賣權價差下限套利策略-事前及事後分析 53
參考文獻
一、中文部分
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錢明華(2004),「臺灣股價指數期貨的替代方法-利用分類股價指數期貨及ETF」,國立台灣科技大學財務金融研究所碩士論文
林文政、臧大年(1996),「台灣股指期貨定價與套利實務問題探討」,國科會計畫(編號:NSC-84-2416-H-194-004 A3)
倪衍森、紀朝介(2006),「ETFs應用於台股期貨之套利研究」,輔仁管理評論,第十三卷,第二期,頁75-98
高明鈺(2005),「台指期貨、台指選擇權與台灣50ETF之套利實證分析」,輔仁大學經濟學研究所碩士論文。
郭政緯(2003),「台股指數期貨與選擇權套利性之實證研究」,東海大學企業管理學研究所碩士論文。
陳怡伶(2004),「台灣50ETF與台灣加權股價指數現貨與台指期貨間的價格關聯性研究」,國立成功大學企業管理研究所碩士論文
張哲郎(2005),「臺灣股價指數現貨、期貨與台灣50ETF價格關聯性研究」,朝陽科技大學財務金融系碩士論文
黃玉娟、余尚恩、黃可欣、謝秀沄(2005),「以買權賣權期貨平價理論探討台指期貨與台指選擇權之套利機會與套利利潤」,輔仁管理評論,第十二卷,第三期,頁1-22

二、英文部分
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Fung, J. K. & Mok H. M. H. (2001). Index options-futures arbitrage: A comparative study with bid/ask and transaction data. The Financial Review, 36(1), 71-94.
Gunther,Capelle-Blancard & Mo, Chaudhury(2001),“EfficiencyTests of the French Index(CAC40)Options Market,” Working Paper,University of Paris
Gwilym, O., M. Buckle, & S. Thomas(1997),”The intraday behavior of bid-ask spreads, returns, and volatility for FTSE-100 stock index options.” Journal of Derivatives, 4(4), 20-32.
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QRCODE
 
 
 
 
 
                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                               
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