臺灣博碩士論文加值系統

本研究旨在透過信用評等探討台灣上市公司和美國S&P 500指數選樣公司短期價格持續（動能策略）和長期價格反轉（反向策略）績效，以解釋異常報酬呈現市場反應不足或過度反應之現象。本研究發現，一般而言，輸家組合相較於贏家組合有較低的信用評等和較低的報酬。在二市場中，動能與反向策略分別與信用風險有著強烈相關，意味信用評等高低對市場過度反應或反應不足下會決定投資策略績效好壞，無論是台灣或是美國皆有這種現象。例如在高信用風險下，美國動能策略優於反向策略，台灣則在一般信用風險下短期為反向策略而長期為動能策略。另外，我們觀察元月效應與景氣循環對市場反應不足或過度反應的影響。我們發現，美國相較台灣，投資策略績效在元月效果下較明顯。至於景氣循環方面，發現到投資環境的不同與景氣循環有密切的影響，在成熟市場中，衰退期有助於動能效益；但在新興市場中，衰退期卻是助長反向效益的產生。最後，在考慮資訊不對稱因素後，發現美國資訊不對稱的程度較低，台灣則是同時受到資訊不對稱與信用風險的雙重影響。因此，本研究認為投資策略同時考慮報酬與風險時，甚至控制市場與公司特性，其獲得的投資效益將會大於只考慮報酬面的投資效益。

This paper examines the effect of credit rating on market overreaction and underreaction. We compare and analyze the performance of short-term price continuations (momentum strategy) and long-term price reversals (contrarian strategy) in Taiwan and U.S. markets. We find lower credit rating and lower return for the losers than the winners. In addition, under higher credit risk, momentum strategy performs well than contrary strategy in the U.S. market. Similar results are found when considering January effect and business cycles, respectively. In contrast to the Taiwan market, under normal credit risk, the contrary strategy in the short run works well while the momentum strategy in the long run performs well. As for business cycle, we find investment environment with there is close influence with business cycle. In the mature market, momentum benefits are better in expansion period. But in the new developing market, contrarian benefits are better in Recession period. Finally, these proxies for information uncertainty seem to provide different momentum payoffs only in the cases of high credit risk stocks in U.S. market and low credit risk stocks in Taiwan market, whereas credit risk provides differential momentum payoffs across different value of the information uncertainty variables. Therefore, results are robust and can not be fully explained by information uncertainty.

摘要 I
Abstract II
誌謝 III
第一章　緒論 1
第一節　研究背景與動機 1
第二節　研究目的 3
第二章　文獻回顧 4
第一節　反向投資策略（contrarian strategies） 4
第二節　動能投資策略（momentum strategies） 8
第三節　影響投資策略的因素 11
第四節　小結 13
第三章　研究方法 14
第一節　資料來源與研究期間 14
第二節　信用評等制度 15
第三節　策略形成投資組合的方法 20
第四節　假說建立 22
第四章　實證分析 25
第一節　敘述性統計 25
第二節　動能投資策略與反向投資策略分析 27
第三節　持有期信用評等與動能（反向）策略 29
第四節　不同信用評等下動能之獲利性 32
第五節　動能策略之穩健性分析（Robust Test） 38
第五章　結論與建議 64
第一節　結論 64
第二節　建議 66
參考文獻 67
中文部份 67
英文部分 67
附錄(當期) 71
表目錄VII
表3-1 變數說明表15
表3-2 TCRI 等級意義與授信參考16
表3-3 S&P 信用評等分類表17
表3-4 S&P 信用評等機構與經濟新報 (TEJ) TCRI 企業信用評等彙整表19
表4-1 敘述性統計26
表4-2 美國與台灣之動能策略與反向策略28
表4-3 持有期動能組合之信用等級架構31
表4-4 信用風險之投資策略34
表4-5 (A) 美國市場元月效應之動能策略40
表4-5 (B) 台灣市場元月效應之動能策略41
表4-6 (A) 美國市場景氣循環之動能策略48
表4-6 (B) 台灣市場景氣循環之動能策略49
表4-7 各變數與資訊不對稱的關係55
表4-8 (A) 美國市場資訊不對稱之動能策略60
表4-8 (B) 台灣市場資訊不對稱之動能策略62
附表1 美國與台灣之投資策略71
附表2 信用風險之投資策略72
附表3 (A) 美國市場元月效應之投資策略75
附表3 (B) 台灣市場元月效應之投資策略76
附表4 (A) 美國市場景氣循環之投資策略81
附表4 (B) 台灣市場景氣循環之投資策略82
附表5 (A) 美國市場資訊不對稱之動能策略87
附表5 (B) 台灣市場資訊不對稱之動能策略89
圖目錄IX
圖3-1 策略形成期的建構圖21
圖4-1 投資策略報酬變化圖29
圖4-2 (A) 美國信用評等隨著持有期之變化32
圖4-2 (B) 台灣信用評等隨著持有期之變化32
圖4-3 (A) 美國在不同信用等級下，持有期之動能效益變化35
圖4-3 (B) 台灣在不同信用等級下，持有期之動能效益變化35
圖4-4 (A) 高度信用投資等級下，台灣與美國持有期之動能效益變化37
圖4-4 (B) 中度信用投資等級下，台灣與美國持有期之動能效益變化37
圖4-4 (C) 非投資等級下，台灣與美國持有期之動能效益變化37
圖4-5 (A) 美國在不同信用等級下，元月效應之投資策略效益變化43
圖4-5 (B) 美國在不同信用等級下，非元月效應之投資策略效益變化43
圖4-6 (A) 美國在高度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化44
圖4-6 (B) 美國在中度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化44
圖4-6 (C) 美國在非投資等級下，元月效應之投資效益變化44
圖4-7 (A) 台灣在不同信用等級下，元月效應之投資策略效益變化45
圖4-7 (B) 台灣在不同信用等級下，非元月效應之投資策略效益變化45
圖4-8 (A) 台灣在高度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化46
圖4-8 (B) 台灣在中度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化46
圖4-8 (C) 台灣在非投資等級下，元月效應之投資效益變化46
圖4-9 (A) 美國在不同信用等級下，景氣擴張期之投資策略效益變化51
圖4-9 (B) 美國在不同信用等級下，景氣衰退期之投資策略效益變化51
圖4-10 (A) 美國在高度信用投資等級下，受景氣循環之投資效益變化52
圖4-10 (B) 美國在中度信用投資等級下，受景氣循環之投資效益變化52
圖4-10 (C) 美國在非投資等級下，受景氣循環之投資效益變化52
圖4-11 (A) 台灣在不同信用等級下，景氣擴張期之投資策略效益變化53
圖4-11 (B) 台灣在不同信用等級下，景氣衰退期之投資策略效益變化53
圖4-12 (A) 台灣在高度信用投資等級下，受景氣循環之投資效益變化54
圖4-12 (B) 台灣在中度信用投資等級下，受景氣循環之投資效益變化54
圖4-12 (C) 台灣在非投資等級下，受景氣循環之投資效益變化54
附圖1 投資策略報酬變化圖71
附圖2 (A) 美國在不同信用等級下，持有期之動能效益變化73
附圖2 (B) 台灣在不同信用等級下，持有期之動能效益變化73
附圖3 (A) 高度信用投資等級下，台灣與美國持有期之動能效益變化74
附圖3 (B) 中度信用投資等級下，台灣與美國持有期之動能效益變化74
附圖3 (C) 非投資等級下，台灣與美國持有期之動能效益變化74
附圖4 (A) 美國在不同信用等級下，元月效應之投資策略效益變化77
附圖4 (B) 美國在不同信用等級下，非元月效應之投資策略效益變化77
附圖5 (A) 美國在高度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化78
附圖5 (B) 美國在中度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化78
附圖5 (C) 美國在非投資等級下，元月效應之投資效益變化78
附圖6 (A) 台灣在不同信用等級下，元月效應之投資策略效益變化79
附圖6 (B) 台灣在不同信用等級下，非元月效應之投資策略效益變化79
附圖7 (A) 台灣在高度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化80
附圖7 (B) 台灣在中度信用投資等級下，元月效應之投資效益變化80
附圖7 (C) 台灣在非投資等級下，元月效應之投資效益變化80
附圖8 (A) 美國在不同信用等級下，景氣擴張期之投資策略效益變化83
附圖8 (B) 美國在不同信用等級下，景氣衰退期之投資策略效益變化83
附圖9 (A) 美國在高度信用投資等級下，受景氣循環之投資效益變化84
附圖9 (B) 美國在中度信用投資等級下，受景氣循環之投資效益變化84
附圖9 (C) 美國在非投資等級下，受景氣循環之投資效益變化84
附圖10 (A) 台灣在不同信用等級下，景氣擴張期之投資策略效益變化85
附圖10 (B) 台灣在不同信用等級下，景氣衰退期之投資策略效益變化85
附圖11 (A) 台灣在高度信用投資等級下，受景氣循環之投資效益變化86
附圖11 (B) 台灣中度信用等級下，受景氣循環之投資效益變化86
附圖11 (C) 台灣在非投資等級下，受景氣循環之投資效益變化86

中文部份
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英文部分
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