臺灣博碩士論文加值系統

環境保護議題在今日已成為人類經濟活動中，除了「全球化」以外另一個引人重視的議題，而為達到環境保護，以維持共生環境之永續發展之目的，減少環境資源消耗與廢棄物的排放（節能省碳），可以說是效用最大的方法。歐盟在2006年7月1日RoHS法令開始施行後，在可預見的短期時間內，注重或從事環境保護相關的企業，將格外具有投資的價值，而在另一方面，隨著新興市場經濟的急速發展，對於資源的需求殷切，使得國際原油價格居高不下，並且可能持續漲升，所以從事節能相關的研究與應用，不僅是未來的趨勢，亦是企業未來的商機所在。因此，本研究選定具有環保及節能雙重利基的發光二極體（light-emitting diode, LED）晶粒產業進行研究與分析，目的在於提供企業經營者對於未來經營策略方向之參考，以及提供投資人採用價值投資法進行投資之考量依據，而研究結果對於後續研究者，亦將具有相當程度之參考價值。
本研究項目內容包括研究動機與目的及研究範圍與限制、文獻回顧與探討、產業整體分析、評價模式說明、實證研究結果與分析及結論與建議等六大項。
本計畫研究方法採用三階段現金流量折現模式。首先，對LED產業進行整體分析，然後就個案公司營運情況進行企業評價之前提分析，並將個案公司初步評價結果與股價歷史資料比較，以檢視評價結果之績效，且以產業未來可能發展景況評估個案公司股價合理區間；其次，將評價結果與目前市場股價作比較，並探討目前股價背後所隱含之變數值；最後利用敏感度分析來觀察個別關鍵評價因子對股價之影響程度。
在分別對銷售導向及盈餘導向DCF法採用不同權重進行綜合評價時，可得知晶電、璨圓、華上及泰谷公司，在銷售導向及盈餘導向DCF法評價結果之權重值分別為60%-40%、70%-30%、70%-30%及70%-30%時，有相對較低之年平均Theil’s U值0.272516、0.190505、0.138237及0.135523，即在該權重值下各個案公司之綜合評價結果可獲得相對較佳之評價績效。依據上述較佳評價績效之權重值，以2007年12月31日為評價日，進行晶電、璨圓、華上及泰谷公司之綜合評價，其合理的股價區間分別為每股61.07~134.88元、16.7~32.05元、9.87~31.19元及10.86~32.69元。
在影響股價變動的關鍵因子判斷上，由分析結果可知晶電公司盈餘成長率、總投資率及銷售成長率等因子每變動1%，對於股價之影響程度（包含正向或負向變動）皆大於1%，顯示此三項因子應為影響晶電公司股價變動之關鍵因子；對於璨圓公司而言，影響股價變動之關鍵因子則為銷售成長率及盈餘成長率；而影響華上公司股價變動之關鍵因子則僅有總投資率；至於影響泰谷公司股價變動之關鍵因子則包括總投資率、盈餘成長率、邊際利潤率及銷售成長率等4項。

目 錄..................................................I
圖 目 錄...............................................V
表 目 錄.............................................VII
第壹章 緒論..............................................1
第一節 研究動機、目的及重要性.................................. 1
一、 研究動機及重要性.................................................................................................... 1
二、 研究目的.................................................................................................................... 2
第二節 研究範圍與限制.......................................... 2
一、 研究範圍.................................................................................................................... 2
二、 研究限制.................................................................................................................... 3
第三節 研究架構................................................ 4
第貳章 文獻探討..........................................7
第一節 企業價值之定義.......................................... 7
一、 公平市價.................................................................................................................... 7
二、 法定價值.................................................................................................................... 7
三、 投資價值.................................................................................................................... 8
四、 實質價值.................................................................................................................... 8
五、 繼續經營價值............................................................................................................ 8
六、 清算價值.................................................................................................................... 8
七、 帳面價值.................................................................................................................... 9
第二節 企業評價之模式.......................................... 9
一、 折現價值法.............................................................................................................. 10
二、 相對評價法.............................................................................................................. 14
三、 淨資產價值法.......................................................................................................... 19
四、 選擇權評價法.......................................................................................................... 22
第三節 國內實證文獻........................................... 22
一、 王碧玉（2008）...................................................................................................... 23
二、 陳麗蓮（2007）...................................................................................................... 23
三、 王世維（2007）...................................................................................................... 24
四、 卓統正（2006）...................................................................................................... 24
II
五、 鍾華（2005）.......................................................................................................... 25
六、 陳振遠、張智堯、王蘭芬、李文智（2005）...................................................... 25
七、 陳茵茵（2005）...................................................................................................... 26
八、 許君瑋（2004）...................................................................................................... 26
九、 吳晉嘉（2003）...................................................................................................... 27
十、 熊嫦玲、劉德明（2003）...................................................................................... 27
第四節 國外實證文獻........................................... 27
一、 Barniv & Myring（2006）...................................................................................... 28
二、 Dittmann, Maun & Kemper（2004）..................................................................... 28
三、 Lie and Lie（2002）............................................................................................... 29
四、 Bebchuk（2000）.................................................................................................... 29
五、 Kellogg & Charnes （2000）................................................................................ 29
六、 Schwartz and Moon（2000）.................................................................................. 30
七、 Kaplan & Ruback（1995）..................................................................................... 30
第五節 小結.................................................. 30
第參章 產業環境分析.....................................32
第一節 總體環境分析........................................... 32
一、 社會價值層面.......................................................................................................... 32
二、 經濟層面.................................................................................................................. 33
三、 政策與法規層面...................................................................................................... 38
四、 資源層面.................................................................................................................. 41
五、 知識與科技層面...................................................................................................... 42
六、 產業變化趨勢層面.................................................................................................. 43
第二節 產業分析............................................... 44
一、 LED產業概況......................................................................................................... 44
二、 產品應用發展趨勢.................................................................................................. 50
三、 產業競爭情況.......................................................................................................... 55
四、 台灣LED晶粒產業五力分析................................................................................ 57
第三節 關鍵成功因素........................................... 60
第四節 機會與威脅............................................. 62
一、 機會.......................................................................................................................... 62
二、 威脅.......................................................................................................................... 64
第五節 小結.................................................. 65
III
第肆章 研究設計.........................................67
第一節 研究樣本與資料蒐集..................................... 67
一、 研究樣本.................................................................................................................. 67
二、 資料來源.................................................................................................................. 68
第二節 研究方法............................................... 68
一、 評價模式設計.......................................................................................................... 68
二、 現金流量折現法（DCF）之評價模式介紹.......................................................... 69
第三節 研究變數操作定義....................................... 72
第四節 評價結果績效評估指標................................... 77
第伍章 實證結果分析.....................................79
第一節 樣本公司分析........................................... 79
一、 晶元光電.................................................................................................................. 80
二、 璨圓光電.................................................................................................................. 90
三、 華上光電................................................................................................................ 100
四、 泰谷光電科技........................................................................................................ 108
五、 個案公司比較分析................................................................................................ 117
第二節 股價評價分析...........................................126
一、 晶元光電................................................................................................................ 129
二、 璨圓光電................................................................................................................ 136
三、 華上光電................................................................................................................ 143
四、 泰谷光電科技........................................................................................................ 150
五、 個案公司比較分析................................................................................................ 156
第三節 敏感性分析.............................................159
一、 晶元光電................................................................................................................ 159
二、 璨圓光電................................................................................................................ 160
三、 華上光電................................................................................................................ 161
四、 泰谷光電科技........................................................................................................ 162
五、 個案公司比較分析................................................................................................ 163
第陸章 結論與建議......................................165
第一節 結論..................................................165
一、 晶元光電................................................................................................................ 165
二、 璨圓光電................................................................................................................ 166
IV
三、 華上光電................................................................................................................ 167
四、 泰谷光電科技........................................................................................................ 168
五、 個案公司綜合比較分析........................................................................................ 169
第二節 建議..................................................170
一、 對上市（櫃）企業經營者的建議........................................................................ 170
二、 對投資人的建議.................................................................................................... 173
三、 對後續研究者的建議............................................................................................ 175
參考文獻...............................................177
一、 中文部分................................................................................................................ 177
二、 英文部分................................................................................................................ 178
三、 網站部分................................................................................................................ 179
附錄－DCF評價結果表....................................180
V
圖 目 錄
圖1-1 研究架構......................................................................................................................... 5
圖3-1 隔夜拆款利率走勢圖................................................................................................... 35
圖3-2 貨幣市場利率走勢圖................................................................................................... 36
圖3-3 新台幣兌美元匯率走勢圖........................................................................................... 36
圖3-4 新台幣兌人民幣匯率走勢圖....................................................................................... 37
圖3-5 2002 至2008 年原油指數走勢圖................................................................................ 41
圖3-6 全球LED市場規模..................................................................................................... 46
圖3-7 全球LED產品市場..................................................................................................... 47
圖3-8 台灣LED產值變化圖................................................................................................. 48
圖3-9 LED製造流程圖.......................................................................................................... 49
圖3-10 全球LED照明市場規模........................................................................................... 54
圖3-11 台灣LED晶粒產業五力分析圖................................................................................ 57
圖5-1 晶電ROIC、WACC 及超額報酬率3 年移動平均值變化趨勢圖............................ 82
圖5-2 晶電近5 年銷售利潤率與ROIC 之變化趨勢圖........................................................ 84
圖5-3 晶電近5 年資本週轉率與ROIC 之變化趨勢圖........................................................ 84
圖5-4 晶電近5 年稅後淨利及來自營運活動現金之變化趨勢圖....................................... 86
圖5-5 晶電近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率之變化趨勢圖................................... 87
圖5-6 晶電近5 年帳款收(付)現、存貨銷售及現金轉換天數變化趨勢圖......................... 88
圖5-7 璨圓ROIC、WACC 及超額報酬率3 年移動平均值變化趨勢圖............................ 92
圖5-8 璨圓近5 年銷售利潤率與ROIC 之變化趨勢圖........................................................ 93
圖5-9 璨圓近5 年資本週轉率與ROIC 之變化趨勢圖........................................................ 94
圖5-10 璨圓近5 年稅後淨利及來自營運活動現金之變化趨勢圖..................................... 96
圖5-11 璨圓近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率之變化趨勢圖................................. 97
圖5-12 璨圓近5 年帳款收(付)現、存貨銷售及現金轉換天數變化趨勢圖....................... 98
圖5-13 華上ROIC、WACC 及超額報酬率3年移動平均值變化趨勢圖........................ 102
圖5-14 華上近5 年銷售利潤率與ROIC 之變化趨勢圖.................................................... 103
圖5-15 華上近5 年資本週轉率與ROIC 之變化趨勢圖.................................................... 103
圖5-16 華上近5 年稅後淨利及來自營運活動現金之變化趨勢圖................................... 105
圖5-17 華上近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率之變化趨勢圖............................... 106
圖5-18 華上近5 年帳款收(付)現、存貨銷售及現金轉換天數變化趨勢圖..................... 107
圖5-19 泰谷ROIC、WACC 及超額報酬率3年移動平均值變化趨勢圖.........................110
圖5-20 泰谷近5 年銷售利潤率與ROIC 之變化趨勢圖.....................................................112
圖5-21 泰谷近5 年資本週轉率與ROIC 之變化趨勢圖.....................................................112
圖5-22 泰谷近5 年稅後淨利及來自營運活動現金之變化趨勢圖....................................114
圖5-23 泰谷近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率之變化趨勢圖................................115
VI
圖5-24 泰谷近5 年帳款收(付)現、存貨銷售及現金轉換天數變化趨勢圖......................116
圖5-25 個案公司WACC 之3 年移動平均值變化趨勢圖...................................................118
圖5-26 個案公司超額報酬率3 年移動平均值變化趨勢圖................................................118
圖5-27 個案公司2003~2007 年銷售利潤率變化趨勢圖................................................... 120
圖5-28 個案公司2003~2007 年資本週轉率變化趨勢圖................................................... 120
圖5-29 個案公司2003~2007 年業外損益比重變化趨勢圖............................................... 122
圖5-30 個案公司2004~2007 年銷售額成長率變化趨勢圖............................................... 124
圖5-31 個案公司2003~2007 年現金轉換天數變化趨勢圖............................................... 125
圖5-32 個案公司總再投資率3 年移動平均值變化趨勢圖............................................... 126
圖5-33 晶電公司2006 年底綜合評價結果與2007 年實際股價變動趨勢圖................... 133
圖5-34 晶電公司2007 年底較佳權重值下綜合評價結果與股價實證比較圖................. 134
圖5-35 璨圓公司2006 年底綜合評價結果與2007 年實際股價變動趨勢圖................... 140
圖5-36 璨圓公司2007 年底較佳權重值下綜合評價結果與股價實證比較圖................. 141
圖5-37 華上公司2006 年底綜合評價結果與2007 年實際股價變動趨勢圖................... 147
圖5-38 華上公司2007 年底較佳權重值下綜合評價結果與股價實證比較圖................. 148
圖5-39 泰谷公司2006 年底綜合評價結果與2007 年實際股價變動趨勢圖................... 154
圖5-40 泰谷公司2007 年底較佳權重值下綜合評價結果與股價實證比較圖................. 155
圖5-41 影響晶電評價因子之龍捲風圖............................................................................... 160
圖5-42 影響璨圓評價因子之龍捲風圖............................................................................... 161
圖5-43 影響華上評價因子之龍捲風圖............................................................................... 161
圖5-44 影響泰谷評價因子之龍捲風圖............................................................................... 162
VII
表 目 錄
表2-1 折現價值法優缺點及適用情況比較........................................................................... 15
表2-2 相對評價法優缺點及適用情況比較........................................................................... 20
表2-3 淨資產價值法優缺點及適用情況比較....................................................................... 21
表3-1 2001 年至2008 年台灣GDP 成長率一覽表.............................................................. 34
表3-2 LED種類表.................................................................................................................. 45
表3-3 我國LED的製程與分工............................................................................................. 50
表3-4 國內外主要LED上中下游廠商................................................................................. 58
表4-1 個案公司資料............................................................................................................... 67
表4-2 個案公司第一階段之 值........................................................................................... 75
表4-3 個案公司第1 及最後階段之WACC計算表.............................................................. 76
表5-1 晶電ROIC、WACC 及超額報酬率之3 年移動平均值表........................................ 82
表5-2 晶電近5 年銷售利潤率及資本週轉率與ROIC 之比較表........................................ 83
表5-3 晶電近5 年稅前純益、業外損益、營業利益及業外損益比較表........................... 85
表5-4 晶電近5 年稅後淨利及來自營運活動現金比較表................................................... 86
表5-5 晶電近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率比較表............................................... 87
表5-6 晶電近5 年現金轉換天數計算表............................................................................... 88
表5-7 晶電近5 年及3 年移動平均再投資率與超額報酬率之比較表............................... 89
表5-8 璨圓ROIC、WACC 及超額報酬率之3 年移動平均值表........................................ 92
表5-9 璨圓近5 年銷售利潤率及資本週轉率與ROIC 之比較表........................................ 93
表5-10 璨圓近5 年稅前純益、業外損益、營業利益及業外損益比較表......................... 95
表5-11 璨圓近5 年稅後淨利及來自營運活動現金比較表................................................. 96
表5-12 璨圓近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率比較表............................................. 96
表5-13 璨圓近5 年現金轉換天數計算表............................................................................. 98
表5-14 璨圓近5 年及3 年移動平均再投資率與超額報酬率之比較表............................. 99
表5-15 華上ROIC、WACC 及超額報酬率之3 年移動平均值表.................................... 101
表5-16 華上近5 年銷售利潤率及資本週轉率與ROIC 之比較表.................................... 103
表5-17 華上近5 年稅前純益、業外損益、營業利益及業外損益比較表....................... 104
表5-18 華上近5 年稅後淨利及來自營運活動現金比較表............................................... 105
表5-19 華上近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率比較表........................................... 106
表5-20 華上近5 年現金轉換天數計算表........................................................................... 107
表5-21 華上近5 年及3 年移動平均再投資率與超額報酬率之比較表........................... 108
表5-22 泰谷ROIC、WACC 及超額報酬率之3 年移動平均值表.....................................110
表5-23 泰谷近5 年銷售利潤率及資本週轉率與ROIC 之比較表.....................................111
表5-24 泰谷近5 年稅前純益、業外損益、營業利益及業外損益比較表........................113
表5-25 泰谷近5 年稅後淨利及來自營運活動現金比較表................................................114
表5-26 泰谷近5 年銷售額、存貨及應收帳款成長率比較表............................................114
VIII
表5-27 泰谷近5 年現金轉換天數計算表............................................................................116
表5-28 泰谷近5 年及3 年移動平均再投資率與超額報酬率之比較表............................117
表5-29 個案公司WACC 與超額報酬率3 年移動平均值彙整表.......................................118
表5-30 個案公司銷售利潤率與資本週轉率彙整表............................................................119
表5-31 個案公司業外損益比重及近5 年與近3 年平均值彙整表................................... 121
表5-32 個案公司銷售額成長率、存貨成長率及應收帳款成長率彙整表....................... 123
表5-33 個案公司現金轉換天數彙整表............................................................................... 124
表5-34 個案公司總再投資率與超額報酬率資料彙整表................................................... 125
表5-35 各階段評價變數設定說明表................................................................................... 127
表5-36 計算綜合評價結果之各種權重狀況設定值表....................................................... 128
表5-37 晶電銷售導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 129
表5-38 晶電銷售導向DCF評價結果計算表..................................................................... 130
表5-39 晶電盈餘導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 130
表5-40 晶電盈餘導向DCF評價結果計算表..................................................................... 131
表5-41 晶電公司於2006 年底兩種評價法之評價結果表................................................. 132
表5-42 晶電公司於2006 年底兩種評價法計算所得之Theil’s U值表............................ 132
表5-43 晶電公司2006 年底於不同權重值下所得年平均Theil’s U 值表........................ 132
表5-44 晶電公司綜合評價結果計算表............................................................................... 134
表5-45 璨圓銷售導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 136
表5-46 璨圓銷售導向DCF評價結果計算表..................................................................... 137
表5-47 璨圓盈餘導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 137
表5-48 璨圓盈餘導向DCF評價結果計算表..................................................................... 138
表5-49 璨圓公司於2006 年底兩種評價法之評價結果表................................................. 139
表5-50 璨圓公司於2006 年底兩種評價法計算所得之Theil’s U值表............................ 139
表5-51 璨圓公司2006 年底於不同權重值下所得年平均Theil’s U 值表........................ 140
表5-52 璨圓公司綜合評價結果計算表............................................................................... 141
表5-53 華上銷售導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 143
表5-54 華上銷售導向DCF評價結果計算表..................................................................... 144
表5-55 華上盈餘導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 144
表5-56 華上盈餘導向DCF評價結果計算表..................................................................... 145
表5-57 華上公司於2006 年底兩種評價法之評價結果表................................................. 146
表5-58 華上公司於2006 年底兩種評價法計算所得之Theil’s U值表............................ 146
表5-59 華上公司2006 年底於不同權重值下所得年平均Theil’s U 值表........................ 147
表5-60 華上公司綜合評價結果計算表............................................................................... 148
表5-61 泰谷銷售導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 150
表5-62 泰谷銷售導向DCF評價結果計算表..................................................................... 151
表5-63 泰谷盈餘導向DCF評價之各階段變數設定一覽表............................................. 151
表5-64 泰谷盈餘導向DCF評價結果計算表..................................................................... 152
表5-65 泰谷公司於2006 年底兩種評價法之評價結果表................................................. 153
IX
表5-66 泰谷公司於2006 年底兩種評價法計算所得之Theil’s U值表............................ 153
表5-67 泰谷公司2006 年底於不同權重值下所得年平均Theil’s U 值表........................ 154
表5-68 泰谷公司綜合評價結果計算表............................................................................... 155
表5-69 各個案公司以2006 年底為評價日之Theil’s U值彙整表.................................... 157
表5-70 各個案公司綜合評價績效最佳之權重值彙整表................................................... 158
表5-71 各個案公司銷售導向、盈餘導向及最佳權重值之綜合評價結果彙整表........... 158
表5-72 與各個案公司股價變動相關因子之影響程度彙整表........................................... 163
附表1 晶電最樂觀情形下銷售導向DCF評價表.............................................................. 180
附表2 晶電最可能情形下銷售導向DCF評價表.............................................................. 181
附表3 晶電最悲觀情形下銷售導向DCF評價表.............................................................. 182
附表4 晶電最樂觀情形下盈餘導向DCF評價表.............................................................. 183
附表5 晶電最可能情形下盈餘導向DCF評價表.............................................................. 184
附表6 晶電最悲觀情形下盈餘導向DCF評價表.............................................................. 185
附表7 璨圓最樂觀情形下銷售導向DCF評價表.............................................................. 186
附表8 璨圓最可能情形下銷售導向DCF評價表.............................................................. 187
附表9 璨圓最悲觀情形下銷售導向DCF評價表.............................................................. 188
附表10 璨圓最樂觀情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 189
附表11 璨圓最可能情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 190
附表12 璨圓最悲觀情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 191
附表13 華上最樂觀情形下銷售導向DCF評價表............................................................ 192
附表14 華上最可能情形下銷售導向DCF評價表............................................................ 193
附表15 華上最悲觀情形下銷售導向DCF評價表............................................................ 194
附表16 華上最樂觀情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 195
附表17 華上最可能情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 196
附表18 華上最悲觀情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 197
附表19 泰谷最樂觀情形下銷售導向DCF評價表............................................................ 198
附表20 泰谷最可能情形下銷售導向DCF評價表............................................................ 199
附表21 泰谷最悲觀情形下銷售導向DCF評價表............................................................ 200
附表22 泰谷最樂觀情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 201
附表23 泰谷最可能情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 202
附表24 泰谷最悲觀情形下盈餘導向DCF評價表............................................................ 203

一、 中文部分
1、 行政院經建會經研處，2008年10月，「97年8月當前經濟情勢月報」。
2、 行政院主計處，2008年8月，「國民經濟動向統計季報」，第122期。
3、 經濟部工業局，2008年6月，「促進產業升級條例」。
4、 財信出版公司，2008年4月，「LED投資新趨勢」，財信出版公司。
5、 聯合國經濟和社會事務部，2008年1月，「2008年世界經濟形勢與展望」。
6、 王碧玉，2008年1月，「影響企業價值的關鍵因子－以台灣LED為例」，
國立政治大學經營管理碩士學程財務管理組碩士論文。
7、 黃孟嬌，2008年，「全球LED照明市場現況與趨勢分析」，IEK產業服務
-產業情報網。
8、 經濟部能源局，2007年12月，「2007年能源科技研究發展白皮書」。
9、 王世維，2007年7月，「發光二極體封裝產業企業評價之研究－以台灣上
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三、 網站部分
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2、 IEK產業情報網，http://ieknet.itri.org.tw/。
3、 台灣經濟研究院，http://www.tier.org.tw/。
4、 MIC產業情報研究所，http://mic.iii.org.tw/index.asp。
5、 拓墣產業研究所，http://www.topology.com.tw/tri/。
6、 LEDinside，http://www.ledinside.com.tw/。