臺灣博碩士論文加值系統

本研究透過五大因子（規模、價值、動能、股利殖利率以及波動性）篩選台灣股票市場之標的，並建構Smart Beta投資組合策略。本文樣本期間於2007年6月30日至2017年6月30日，共10年。本文以2014年6月30日至2017年6月30日為測試期進行績效分析，並延伸至動態調整，探討不同研究期間與資產之配置模型對於各種投組績效之變化。本文將資產配置（最適化模型（雙邊及單邊策略）與Naïve純公式模型（雙邊策略））彙整共十五種配置方法，探討是否具有較佳的投資組合之績效，且是否能試圖擊敗大盤績效。

實證結果發現，不論是固定期間或動態期間，有效且穩定的因子為規模之市值、動能、價值及股利殖利率因子。再者，在固定期間，最佳因子與配置模型為動能因子搭配雙邊策略之系統風險模型 (報酬績效為722.02%)；在動態期間，最佳因子與配置模型為動能因子搭配雙邊策略之最大分散比率模型 (報酬績效為1452.04%)。因此，綜合上述之結果可知，雙邊策略績效優於單邊策略、Naïve模型優於最適化模型，並且最佳配置模型與策略績效表現皆優於大盤表現。

This study selects the target of Taiwan's stock market through five factors (size, value, momentum, dividend yield and volatility) and constructs the Smart Beta portfolio strategy. The sample period is from June 30, 2007 to June 30, 2017, totally 10 years. This paper conducts a performance analysis for the testing period (from June 30, 2014 to June 30, 2017) and extends it to the dynamic adjustment to discuss the changes of the performances on various research periods and the asset allocation models. In this paper, fifteen asset allocation methods (the optimization model of two-sided and one-sided, naïve model of two-sided) are organized to investigate whether there is a better portfolio performance and whether it can attempt to defeat the Taiwan weighted index.

Empirical results show that the effective and stable factors are the market value of size, momentum, value and dividend yield factor, whether it is a fixed period or a dynamic period. In addition, during the fixed period, the best factor and asset alloctaion is an equal risk contribution model with momentum factor and two-sided strategy (the performance is 722.02%). During the dynamic period, the best factor and asset alloctaion are the maximum diversified ratio model of momentum factor and two-sided strategy (the performance is 1452.04%). Therefore, we can conclude that the two-sided strategy performance is better than the one-sided strategy, the Naïve model is better than the optimal model, and the best asset alloctaion strategy performance is better than the benchmark performance.

摘要 i
Abstract ii
誌謝 iii
表目錄 v
圖目錄 vii
第一章 緒論 1
第一節 研究背景與動機 1
第二節 研究目的 3
第三節 研究架構與流程 4
第二章 文獻回顧 7
第一節 Smart Beta理論基礎 7
第二節 相關文獻探討 7
第三章 研究方法 10
第一節 資料來源 10
第二節 因子定義與衡量 11
第三節 資產配置模型 14
第四章 實證結果 24
第一節 敘述統計 24
第二節 實證結果分析 28
第五章 結論與建議 88
第一節 研究結論 88
第二節 研究建議 90
參考文獻 91

一、中文部分
1.李春旺、劉維琪、高孔廉（1989），股價行為與規模效應：臺灣股票市場實證研究。管理評論，8，99-121。
2.林秋紅（2015），應用技術指標於台灣股票市場風險係數Beta值之研究，國立交通大學資訊管理研究所碩士論文。
3.林佳慧（2016），Smart Beta投資組合之績效研究，國立彰化師範大學財務金融技術學系研究所碩士論文。
4.吳建瑩（1988），台灣股票市場上市公司規模效果之研究，淡江大學金融研究所碩士論文。
5.賀蘭芝（2015），Risk Parity投資組合配置分析，JP Morgan資產管理公司，2015計量模型投資訓練課程。香港。
6.賀蘭芝（2016），Factor-based投資組合配置，亞洲央行外匯管理研討會。新加坡。
7.張佳音（2017），Smart Beta策略與投資績效:以臺灣ETF市場為例，國立高雄應用科技大學資訊管理系研究所碩士論文。
8.陳奐文（2016），台灣50指數ETF投資報酬率優化之實證研究，國立台灣大學會計與管理決策組碩士論文。
9.廖志鴻（2016），馬爾可夫狀態轉換模型對 Smart Beta 之應用 —以台灣股票市場之交易策略研究，國立中山大學財務管理學系研究所碩士論文。
10.劉宗聖、黃昭棠、林忠義、李孟霞、陳郁仁、陳威志、王紹宇、廖中維、張嘉祐與曾妙蓮（2017），進階ETF投資術：Smart Beta ETF投資與應用（初版），台北市：商訊文化。
11.鄭人彰（2017），利用機器學習方法優化Smart Beta 投資組合，國立彰化師範大學企業管理學系研究所碩士論文。
12.鄭育杰（2000），台灣股市規模效應實證研究，國立台北大學企業管理研究所未出版碩士論文。
13.賴淼華（2015），應用MAA和Smart-beta模型於中國大陸、香港和台灣證券市場，國立成功大學財務金融研究所碩士論文。
14.盧泰源（2016），最適化 Smart Beta 策略組合型基金之應用 —以台灣股票市場之交易策略研究碩士論文，國立中山大學財務管理學系研究所碩士論文。
15.魏巧昀（2016），利用smart beta策略與主成分分析建構台灣股票市場資產配置碩士論文，國立政治大學風險管理與保險研究所碩士論文。
16.謝信誠（2017），技術分析型態辨識與機器學習之Smart Beta交易策略應用，國立中山大學財務管理學系研究所碩士論文。
17.簡子傑（2016），建構Smart Beta Style Indexes -以台股市場為例碩士論文，國立中山大學財務管理學系研究所碩士論文。

二、英文部分
1.Andrea F. & Lasse H. P. (2014). Betting Against Beta. The Journal of Financial Economics, 111(1), 1-25.
2.Andrew A. & Joseph C. (2007). CAPM Over the Long Run: 1926–2001. The Journal of Empirical Finance, 14(1), 1-40.
3.Ang, A., Hodrick, R. J., Xing, Y., & Zhang, X. (2006). The Cross-Section of Volatility and Expected Returns. The Journal of Finance, 61(1), 259-299.
4.Blitz, D., & Van Vliet, P. (2007). The Volatility Effect: Lower Risk without Lower Return. The Journal of Portfolio Management, 34(1), 102-113.
5.Campbell R. J. & Yan L. (2015). Lucky Factors, Working Paper, Available at SSRN 2528780.
6.Charles R. N. & Myung J. K. (1993). Predictable Stock Returns: The Role of Small Sample Bias. The Journal of Finance, 48(2), 641-661.
7.Choueifaty, Y., & Coignard, Y. (2008). Toward Maximum Diversification. The Journal of Portfolio Management, 35(1), 40-51.
8.Christoffersen, P, Vihang R. E., Kris J. & Xisong J. (2010). Is the Potential for International Diversification Disappearing?, Working Paper, Available at SSRN 1573345.
9.Clarke, R., de Silva, H., & Thorley, S. (2011). Minimum-Variance Portfolio Composition. The Journal of Portfolio Management, 37(2), 31-45.
10.DeMiguel, V., Garlappi, L., & Uppal, R. (2009). Optimal versus Naive Diversification: How Inefficient is the 1/N Portfolio Strategy? The Review of Financial Studies, 22(5), 1915-1953.
11.Fama, E. F., & French, K. R. (1988). Dividend Yields and Expected Stock Returns. The Journal of Financial Economic, 22(1), 3-25.
12.Fama, E. F., & French, K. R. (1993). Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds. The Journal of Financial Economic, 33(1), 3-56.
13.Fama, E. F., & French, K. R. (2015). A Five-Factor Asset Pricing Model. The Journal of Financial Economic, 116(1), 1-22.
14.Frazzini, A., & Pedersen L. H. (2014). Betting Against Beta. The Journal of Financial Economic, 111(1), 1-25.
15.Denys G. (2016). How Smart Are Smart Beta Exchange-Traded Funds? Analysis of Relative Performance and Factor Exposure. The Journal of Investment Consulting, 17(1), 50-74.
16.Hui G. & Robert S. (2010). Relation between Time-Series and Cross-Sectional Effects of Idiosyncratic Variance on Stock Returns, Working Paper, Available at SSRN 904207.
17.Hsu, J. (2014). Value Investing: Smart Beta vs. Style Indexes. The Journal of Index Investing, 5(1), 1-7.
18.Ronald N. K. &Michael L. (2015). Smart Beta: The Owner’s Manual. The Journal of Portfolio Management, 41(2), 76-83.
19.Keller, W. J. & H. S. Van P. (2013). Tactical MPT and Momentum: The Modern Asset Allocation (MAA), Working Paper, Available at SSRN 2373086.
20.Kuntara P. & Richard R. (2014). A Protocol for Factor Identification, Working Paper, Available at SSRN 2517944.
21.Lintner, J. (1965). The Valuation of Risk Assets and The Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets. The Review of Economics and Statistics, 47(1), 13-37.
22.Maillard S. & Roncalli T. & Teïletche J. (2010). The Properties of Equally Weighted Risk Contribution Portfolios. The Journal of Portfolio Management, 36(4), 60-70.
23.Markowitz, H. M. (1952). Portfolio Selection. The Journal of Finance, 7(1), 77-91.
24.Mark M. Carhart (1997). On Persistence in Mutual Fund Performance. The Journal of Finance, 52(1), 57-82.
25.Michael S. R. (1984). Dividend Yields are Equity Risk Premiums. The Journal of Portfolio Management, 11(1), 68-75.
26.Narasimhan J. & Sheridan T. (1993). Returns to Buying Winners and Selling Losers: Implications for Stock Market Efficiency. The Journal of Finance, 48(1), 65-91.
27.Plyakha, Y., R. Uppal, & G. Vilkov. (2014). Equal or Value Weighting? Implications for Asset Pricing Tests, Working Paper, Available at SSRN 1787045.
28.Rockafellar, R T. & Stanislav U. (2002). Conditional Value-at-Risk for General Loss Distributions. The Journal of Banking & Finance, 26(7), 1443-1471.
29.Richard R. (1981). A Possible Explanation of the Small Firm Effect. The Journal of Finance, 36(4), 879-88.
30.Ronald N.K. & Michael L. (2015). Smart Beta: The Owner’s Manual. The Journal of Portfolio Management, 41(2), 76-83.
31.Schwert G. (1983). Size and Stock Returns, and Other Empirical Regularities. The Journal of Financial Economics, 12(1), 3-12.
32.Sébastien M. & Thierrry R. & Jerome T. (2009). On the Properties of Equally-Weighted Risk Contributions Portfolios Risk Contributions Portfolios, Working Paper, Available at SSRN 1271972.
33.Sharpe, W. F. (1964). Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk. The Journal of Finance, 19(3), 425-442.
34.Steward, M. (2014). Smart Beta: Smart Investing or Smart Trading? Investment and Pensions Europe. Retrieved from https://www.ipe.com/reports/smart-beta/special-
reports/smart-beta/special-report-smart-beta-smart-investing-or-smart-trading/10006682.article
35.Tanuj D. & Mark H. J. (2013). Stock Return Volatility, Operating Performance and Stock Returns: International Evidence on Drivers of the 'Low Volatility' Anomaly. The Journal of Banking and Finance, 37(3), 999-1017.
36.Tobin J. (1958). Liquidity Preference as Behaviour towards Risk. The Review of Economic Studies, 25(2), 65-86.
37.West, J. & Larson, R. (2014). Slugging It Out in the Equity Arena. Research Affiliates research note.